Котировка ценных бумаг
Правила требуют, чтобы специалист проводил в жизнь систему приоритетов, определяющую порядок исполнения поручений. Согласно этой системе каждому поручению приписывается некоторый приоритет в зависимости от фигурирующей в нем цены, времени поступления к специалисту и размера поручения.
При любых прочих условиях более высоким приоритетом пользуются самая высокая предлагаемая и самая низкая запрашиваемая цены.
Например, на Нью-Йоркской фондовой бирже правилом 390 всем брокерам запрещается действовать в качестве принципалов или посредников между покупателем и продавцом в сделках по котируемым акциям без представления их на непрерывный аукцион, происходящий в торговом зале. Это способствует тому, что большая часть поручений на операции с котируемыми акциями направляется для исполнения в торговый зал. В результате происходит консолидация потока заявок, которая может улучшить шансы отдельного поручения на его исполнение по наилучшей возможной цене; при этом поддерживается монополия специалиста и охраняется ценность торгового зала биржи как центральной Расчетной палаты.
Так обеспечивается соблюдение системы приоритетов на бирже.
Биржа последовательно защищает правило 390 как необходимое средство обеспечения справедливости и эффективности рынка. Однако критики утверждают, что в действительности биржа при этом хочет сохранить свой контроль за торговлей котируемыми акциями.
Некоторые брокеры-дилеры, являющиеся членами биржи, желали бы отменить правило 390, что позволило бы им создать свои рынки котируемых акций наподобие того внебиржевого рынка, который они уже поддерживают.
Котировка ценных бумаг
Процедура листинга, допуск ценных бумаг к котировке -единовременный акт. Определение цены или курса ценной бумаги - это постоянно возобновляемая на каждом Биржевом собрании в процессе аvкциона операция.
Котировкаil ценной бумаги - это механизм выявления цены, ее фиксация в течение каждого дня работы биржи и публикация в биржевых бюллетенях. Тагическое появление цены в процессе биржевого торга является результатом взаимодействия зарегистрированных торгов.
Биржа лишь ее выявляет, объективно способствуя ее формированию.
Биржа концентрирует спрос и предложение на покупку и продажу ценных бумаг, определяет соотношение между текущим спросом и предложением, в результате которого выявляется цена как выражение равновесия временного и относительного, но достаточного для осуществления той или иной сделки.
Цена, по которой заключаются сделки и ценные бумаги переходят из рук в руки, называегпся курсом. Биржевой курс иотюльзуется как ориентир при заключении оделок как в биржевом, так и во внебиржевом обороте.
При этом залповый аукцион позволяет выявить единую цену, которая будет существовать до следующего залпа, а непрерывный -соотношение между текущим спросом (цена спроса - наивысшая цена, предлагаемая покупателем) и предложением на ценную бумагу (цена предложения - минимальная цена продажи ценной бумаги).
Следует отметить, что биржевое законодательство, как правило, не фиксирует порядок определения биржевого курса ценных бумаг. Однако в зависимости от принципов, положенных в основу котировки, различают:
1) метод единого курса, основанный на установлении единой (типичной) цены;
2) регистрационный метод, базирующийся на регистрации фактических цен сделок, спроса и предложения (цен продавцов и покупателей) .
Как правило, биржевые торги начинаются с объявления цен, которые имели месго в конце предыдущей сессии. Они определяются специальной котировальной комиссией по результатам предыдущего торга (например, вчерашнего дня) и раздаются его участникам в виде котировтного листа.
На биржах, где применяется способ формирования единой биржевой цены (торговля осуществляется с помошью залпового аукциона), она строится на основе устранения субьективной оценки положения рынка со стороны лиц, производящих котировку.
Прежде всего продставляет интерес метод фондовой котировки, используемый на немецких биржах, где при установлении биржевых цен во внимание принимаются только сделки, заключенные при посредстве официальных, так называемых курсовых маклеров. По каждой группе фондовых ценностей имеются специальные маклеры, принимающие заявки спроса и предложения.
В точно определенное время они сходятся в определенном месте биржевого зала и в присутствии всех лиц, заинтересованных в данных ценных бумагах, приступают к установлению того курса, при котором они смогли бы покрыть максимальную сумму спроса и предложения.
Совершенно очевидно, что при установлении курса необходимо следовать определенным правилам:
1) биржевой курс устанавливается на уровне, который обеспечивает наибольшее количесгво сделок;
2) заявки продать по любому курсу, купить по любому курсу осуществляются при появлении первого предложения цены;
3) совершение заявок, содержащих максимальные цены при покупке и минимальные при продаже;
4) заявки, в которых указываются цены, приближающиеся к максимальным при покупке и минимальные при продаже, могут реализовываться частично;
5) заявки, где указаны цены ниже искомого курса при покупке или выше при продаже, не реализуются.
Итоговые расчеты единого курса можно представить следующей таблицей (табл. 5). Приказы, поступившие на покупку ценных бумаг по любой цене, могут быть исполнены по цене 555, поэтому общее количество приказов на покупку по этой цене - 150 (80 + 70). Желаюшие купить по цене 555 будут рады совершить сделку по цене 554 и т.д.
В отношении приказов на продажу нетрудно заметить, что суммирование приказов осуществляется в обратном порядке - от наименьшей цены в соответствии с желаниями продавцов продать подороже.
Наибольшее количество сделок, а именно 600, удовлетворяется при курсе 551. Он и фиксируется как единый.
Однако может сложиться ситуация, при которой, например, 600 сделок будут исполняться при курсах 550 и 551. Какими приоритетами руководствоваться в этом случае? Искусство курсового маклера состоит в том, чтобы поддерживать наиболее ликвидный рынок, а следовательно, стимулировать увеличение заявок в той стороне рынка, где их меньше.
Таким образом, если заявок на покупку меньше, чем на продажу, целесообразно установить курс 550, а если наоборот - 551.
Нетрудно заметить, что при цене 551 приказов на покупку на 10 единиц больше, чем приказов на продажу. Какие же из них будут удовлетворены?
В первую очередь это заявки, содержащие приказ купить по любой цене, а также заявки по курсу выше единого - 555; 554; 553; 552. А вот заявок по курсу 551 - 20; из них будут удовлетворены первые десять согласно времени регистрации, следуя правилу - первый подавший заявку удовлетворяется в первую очередь .
Простому и непрерывному аукциону соответствует котировка по регистрационному методу. В биржевом бюллетене отмечаются (регистрируются) действительные цены сделок, заключенные в течение данного периода времени (биржевого дня).
Поскольку котировка заключается в регистрации фактических цен, под ней не следует понимать механическое фиксирование выявленных в процессе биржевого торга курсов (цен), котировка воспроизводит только показательные для оборота цены.
Анализируя данные регистрации сделок и заявки инвесторов, Котировальная комиссия определяет верхний и нижний пределы цен по видам ценных бумаг. При этом она исключает цены, не показательные для рыночной конъюктуры.
Обычно в биржевых бюллетенях регистрируются не все цены сделок, а лишь предельные, наиболее полно характеризующие динамику цен в процессе биржевого дня. Предельные цены берутся в вертикальном и горизонтальном разрезах: высшая и низшая в продолжении биржевого дня, начальная в первые минуты и заключительная цена в конце биржевого дня.
На фондовых биржах экономически развитых стран Запада торговля ценными бумагами ведется с помощью автоматизированных систем, что позволяет с нескольких постов вводить заказы на покупку или продажу фондовых ценностей. Если они совпадают по цене, то автоматически исполняется и информация о заключении сделки, которая поступит на рабочее место (пост), а также высветится на тикере -биржевом аппарате, передающем котировки ценных бумаг.
Превышение курса акции над ее номиналом называется лажем или ажио; отклонение курса вниз от номинала - дизажио.
Оформление и исполнение биржевой сделки
Если в результате биржевых торгов заявки с противоположных сторон рынка нашли друг друга, сделка должна быть зафиксирована.
Регистрация сделок зависит от организации биржевой торговли в соответствии с требованиями биржевого устава и иными внутренними документами данной фондовой биржи. В мировой практике заключенные сделки фиксируются в различных формах.
Если торговля ведется голосом, то биржевая сделка может оформляться при помощи составления маклерской записи ордера на сделку (обычно электронным путем), подписанную посредником, ее совершившим, от имени и в интересах сторон. Возможно заключение сделок и путем обмена бумажными документами, позволяющими точно фиксировать и воспроизводить волеизъявление сторон. Таким бумажным документом, в частности, является биржевая заявка на участие в конкурентных торгах - конкурсе заявок.
Сделки совершаются и с помощью компьютерного обеспечения. Однако в любом случае сделки с ценными бумагами, совершаемые на фондовой бирже, подлежат обязательной регистрации на ней.
После ее совершения брокеры уведомляют контрагентов по данной сделке об исполнении поручений.
До начала или в процессе регистрации биржевых сделок биржа или клиринговая организация осуществляет сверку параметров неутвержденных сделок. Сделка считается утвержденной, когда она зафиксирована контрактом, подписанным обеими сторонами сделки, или заключена в компьютерной системе. В иных случаях есть возможность технической ошибки как в отношении контрагента по сделке, так и в отношении отдельных параметров сделки.
С целью устранения этих ошибок и контроля осуществляется выверка правильности сторонами заключения сделки.
Эту функцию в развитых странах с рыночной экономикой может выполнять биржа. Обычно подтверждением и расчетами по биржевым сделкам занимаются клиринговые организации, которые могут входить в структуру биржи или функционировать в качестве самостоятельного юридического лица.
В зависимости от организации процесса сверки информация в клиринговую палату может поступать от брокеров и с биржи.
После сверки документы, подтверждающие заключение сделки, передаются в секцию расчетов, Клиринговую (Расчетную) палату или организацию, осуществляющую расчеты.
Организация расчетов является тем стержнем, который определяет уровень цивилизованности биржевой торговли. Если клиринг в системе биржевого механизма сводится лишь к организации вычисления с применением взаимозачета или многостороннего зачета, то Клиринговая палата является лишь исполнителем всех зарегистрированных сделок, но не их гарантом.
В этом случае функции клиринговой организации сводятся к вычислению позиции. При многостороннем зачете вычисляется чистое сальдо всех требований обязательств, т. е. определяется позиция каждого участника клиринговых расчетов.
Когда участник имеет позицию, равную нулю, т.е. его требования равны его обязательствам, считается, что он находится в закрытой позиции.
Если чистое сальдо требований и обязательств не равно нулю, то позиция участника открыта. Открытая позиция может быть короткой или длинной.
Короткая позиция предполагает платеж со стороны данного участника расчетов, так как его требования меньше обязательств.
В длинной позиции находится тот участник расчетов, у которого требования больше обязательств.
Нижеприведенная таблица иллюстрирует процесс нейтинга, т.е. определение позиции (табл. б). Нейтинг, осуществленный после окончания торгов, называется финальным. Нейтинг, предполагающий вычисление позиции участников расчетов в процессе торгов, называется
текущим.
Функции Клиринговой палаты, как исполнителя всех зарегистрированных на бирже сделок, состоят в передаче требований к оплате фирмам, т.е. урегулировании позиции.
Для осуществления этих функций Клиринговая палата должна получать финансовые ресурсы на урегулирование, исполнение, перевод счетов и т.д.
Однако такая система организации расчетов не дает гарантию исполнения сделки и при водит к появлению новых рисков, связанных с заменой контракта по сделке (новеЙшн). Для создания системы контроля за расчетами и повышения эффективности функционирования биржевого механизма Клиринговая палата берет на себя функцию гаранта всех зарегистрированных сделок и становится рисковым центром.
Обязательство каждого участника биржевой сделки гарантировано членом Расчетной (Клиринговой) палаты, которая имеет счет клиента-участника биржевой сделки. До открытия биржевого торга Клиринговая палата оплачивает все сделки предыдущего биржевого дня и собирает маржинальные требования с участников расчетов.
Таким образом, Клиринговая палата принимает на себя некоторый кредитный риск.
Исполнение сделки включает два параллельных процесса - платеж (переход права собственности на деньги) и поставка (переход права собственности на ценные бумаги).
Именно срок исполнения сделки является исходным при их классификации. Имеются определенные международные стандарты по временным ограничениям сделки и исполнения сделки.
Так, если считать днем заключения сделки Т, то сверку заканчивают не позднее чем Т +1 день, а исполнение сделки должно проходить в период Т + 3 дня. Следует отметить, что биржа может устанавливать и собственные стандарты. Например, исполнение сделок будет осуществляться в период Т + 5 дней. Если заключенные сделки исполняются в этот установленный биржей срок, который специально не оговаривается, то сделка считается биржевой кассовой сделкой (spot).
Срок исполнения срочной сделки (forward) Т + х, где х 5 дней продолжительнее кассового и фиксируется в договоре.
Срочные сделки являются, по существу, договорами о поставке, в силу которых одна сторона обязуется сдать в установленный срок определенное количество фондовых ценностей, а другая сторона -немедленно их принять и оплатить заранее установленную сумму. Срочные сделки обычно заключаются на срок от одного до трех месяцев, редко - на полгода.
Срочные операции с ценными бумагами разрешены далеко не во всех странах. По российскому законодательству оформление сделки и ее оплата могут отстоять друг от друга не более чем на 90 дней, В Германии в 1931 г. под воздействием мирового экономического кризиса они были запрещены. Срочные сделки с ценными бумагами были разрешены в ФРГ только в 1970 г. В настоящее время они значительно модифицированы и заключаются с определенными ограничениями. Срочные сделки с фондовыми ценностями ограничены законом и в США, их доля на Нью-Йоркской фондовой бирже составляет менее 5% оборота ценных бумаг.
Этот вид сделок достаточно широко распространен на биржах Швейцарии.
. Виды биржевых сделок и их основные характеристики
Кассовые сделки
К кассовым относятся сделки с фондовыми ценностями, подлежащие исполнению немедленно или в течение 2-3 (иногда до 7) дней после их заключения.
Количество совершенных на фондовых биржах кассовых сделок, как правило, превышает число заключенных срочных сделок, ибо кассовые сделки активно используют не только те, кто покупает акции и облигации, удовлетворяя потребности своих клиентов, но и биржевые спекулянты. С развитием биржевой фондовой торговли кассовые сделки по форме фактически превратились в срочные сделки.
Рассмотрим две разновидности кассовых сделок.
Покупка с частичной оплатой заемными средствами. Эти сделки заключаются преимущественно игроками на повышение (быками). Покупка на заемные средства разрешается биржевыми правилами. В этом случае клиент оплачивает только часть стоимости акций, а остальная покрывается кредитором, которую предоставляет брокер или банк.
Второе название этих сделок - сделки с маржей. Следует учесть, что фондовые покупки в кредит достаточно опасны, так как в них вовлекаются не только покупатели и продавцы, но и кредиторы-брокеры и, что особенно существенно, коммерческие банки.
В большинстве стран (например, в США и Японии) выработаны надежные защитные механизмы по отношению к фондовым сделкам с частичной оплатой заемными средствами. Практически во всех странах сделки с маржей являются объектом строгого регулирования со стороны правительственных органов, бирж и самих брокеров. Например, начиная с 1934 г. Совет Федеральной резервной системы США установил минимальную разрешаемую законом маржу, которая изменилась от 40% в 1937-1945 гг. до 100% в 1946-1947 гг., когда сделки с маржей были прекращены.
В России минимальная маржа установлена инструкцией Тинистерства финансов РФ О правилах совершения и регистрации сделок с ценными бумагами 53 от 6 июня 1992 г. и составляет 50% от общей стоимости приобретаемых ценных бумаг.
Итак, современный механизм фондовых покупок в кредит строится, во-первых, на жестком ограничении его размеров, во-вторых, на внесении залога под полученные средства.
Продажа ценных бумаг, взятых взаймы, - вторая разновидность кассовых сделоК. Этот вид кассовых сделок используют, наоборот, игроки на понижение (медведи). Они продают взятые взаймы акции, которыми фактически не владеют.
Если ожидание продавца оправдывается и курс взятых взаймы акций падает, он покупает их и возвращает тому брокеру, который их ему одолжил.
Продажа бумаг, полученных напрокат, именуется на биржевом лексиконе короткой продажей. В отличие от нее покупка акций в расчете на последующий рост их курса именуется длинной сделкой.
Срочные сделки
Срочные сделки имеют сложную структуру и могут классифицироваться в зависимости от способа установления цен, времени и механизма проведения расчетов за приобретаемые ценные бумаги, параметров, предусмотренных при их заключении.
Существует несколько основных способов установления цен на фондовые ценности, продаваемые на срок:
- цена фиксируется на уровне курса биржевого дня заключения срочной сделки;
- цена на фондовые ценности не оговаривается, а расчеты производятся по курсу, который складывается на последний биржевой день для данного вида ценных бумаг на конкретной бирже, т.е. на момент ликвидации (исполнения) сделки;
- в качестве цены на фондовые ценности может быть принят ее курс любого, но заранее оговоренного биржевого дня в период от дня заключения сделки до дня окончания расчетов;
- условиями сделки предусматривается установление максимальной цены, по которой ценные бумаги могут быть куплены, и минимальной цены, по которой возможна ее продажа (стеллаж).
Теханизм проведения расчетов по срочным сделкам, например, имеет следующие временные конфигурации. Исполнение сделки привязано ко дню ее заключения и следует через определенное количество дней, установленных в контракте.
Так, сделки при месячном контракте, заключенные 1 октября, будут исполняться 1 ноября; 2 октября - 2 ноября и т.д.
При небольшом обьеме работы по исполнению срочных сделок экономически нецелесообразно заниматься их исполнением ежедневно. И тогда более доступным представляется установить один или два дня для расчетов по срочным сделкам.
В зависимости от времсни проведения расчетов срочные сделки подразделяются на сделки с оплатой в середине месяца - пер медио (сделка ликвидируется 15-го числа указанного месяца) и с оплатой в конце месяца - пер ультимо (сделка ликвидируется в конце месяца 30го или 31-го числа).
По механизму заключения срочные сделки делятся на твердые (простые), фьючерсные, условные (опционы) и пролонгационные.
Твердые сделки обязательны к исполнению в установленный в договоре срок и по твердой цене. Они стандартизированы по форме.
Преимуществом твердых сделок по сравнению с опционами и фьючерсами является то, что они заключаются на различные виды и объемы фондовых ценностей, а также в сроки в соответствии с реальными потребностями контрагентов. Поэтому твердые срочные сделки приемлемы тогда, когда известно движение денежной наличности.
Стороны сделки - покупатель и продавец - могут не иметь реальных ценностей при ее заключении, так как на момент совершения продавец не передает ценные бумаги, а покупатель их не оплачивает; они заключают договор, в котором фиксируют объем, курс продажи (сделочный курс) и срок, по истечении которого сделка будет исполнена. Причем сделочный курс может отличаться от существующего курса, и скорее всего он будет отличаться от кассового в момент ликвидации сделки. При этом игрок на повышение (бык) рассчитывает на удорожание биржевого товара и поэтому выступает в договоре срочной сделки как покупатель, фиксируя в нем сделочный курс ниже, чем по его расчетам будет кассовый в момент ликвидации сделки.
Ожидания медведя противоположны.
Основная цель заключения этой сделки для быка - покупка по более низкому курсу, чем кассовый в момент ликвидации сделки, а для медведя - продажа по курсу, превышающему текущий курс. Таким образом, объектом сделки выступает разница курсов, а не ценные бумаги как объект инвестирования.
Это породило такой тип сделки, как сделки на разницу.
Срочные сделки на разницу" (или на разность) - это сделки, по истечении срока которых один из контрагентов должен уплатить другому сумму разницы между курсами, установленными при заключении сделки, и курсами, фактически сложившимися в момент ликвидации сделки. Такого рода сделки носят явно спекулятивный, игровой характер.
Ее контрагенты заранее исходят из того, что они не будут выполнять условия сделки: продавец - передавать в установленный срок проданные фондовые ценности, а покупатель их принимать. Продавец, как правило, не располагает этими ценностями ни в момент заключения сделки, ни в момент ее реализиции.
Объектом сделки выступает разность между курсами, уплачиваемая проигравшей стороной. По твердой срочной сделке можно, например, купить или продать процентную ставку, которая будет выплачиваться по депозиту через определенный в контракте срок.
Нетрудно заметить, что эта сделка резко повышает кредитный риск. Для его уменьшения в начале 70-х годов были введены новые параметры в срочную сделку, а именно появились финансовые фьючерсы.
Финансовый фьючерс - это стандартная сделка, имеющая дополнительные преимущества по сравнению с простой срочной сделкой. Она заключается по установленным биржей правилам, и партнером в каждой сделке является биржа в лице Клиринговой (Расчетной) палаты. Биржа определяет правила, которые устанавливают:
- стандартные объемы контрагентов;
- стандартные даты поставки;
- виды надежных ценных бумаг, которые гарантируют надежную поставку.
Рынок фьючерсов имеет большую ликвидность, так как стандартные правила обеспечивают свободную торговлю сколь угодного количества участников. Поэтому торговля финансовыми фьючерсами имеет высокие темпы роста.
В настоящее время основными центрами биржевой торговли являются биржи - LIFFE (Lоndоn ^егпа^опа! Fiпапсiаl Fиtигеs Ехсhапgе); СТЕ (Chicago Тегсап^е Ехсhапgе) и TA^F (Тагсиса Тепие des Iпstгитепts Financiers).
