Пикардо Э. - Зафиксированный курс
Элвис Пикардо является Вице-президентом и портфельным менеджером компании Global Securities Corporation в Ванкувере. Он подходит к исследованию рынков и управлению инвестиционным портфелем с точки зрения глобальной перспективе, используя свой более чем двадцатилетний опыт работы на международных рынках капитала в Канаде, Индии и Гонконге. Его опыт охватывает широкий диапазон классов активов - акции, опционы, бумаги с фиксированной доходностью и валюты.
Элвис - дипломированный финансовый аналитик (CFA), а также имеет диплом инженера-разработчика и мастерскую степень по менеджменту.
Средний потребитель думает о курсах обмена валюты лишь время от времени, когда отправляется в отпуск за границу, или возможно при рассмотрении покупки зарубежной недвижимости. Но для компаний, которые работают в множестве стран, обменные курсы - это источник постоянного беспокойства, особенно если те чересчур изменчивы.
Это связано с прямым воздействием колебаний валютных курсов на конечные результаты коммерческой деятельности, как в верхнюю, так и в нижнюю сторону.
Валютные риски могут быть эффективно застрахованы, фиксируя обменный курс, что может быть достигнуто с помощью валютных фьючерсных, форвардных и опционных контрактов. В последние годы распространение биржевых фондов предлагает альтернативный способ хеджирования валютных рисков.
Мы обсудим каждый из этих методов фиксирования обменного курса и рассмотрим конкретные примеры.
Валютные фьючерсы
Валютные фьючерсы позволяют трейдеру покупать или продавать установленное количество валюты по предопределенному курсу в течение заданного периода времени. Фьючерсные контракты являются популярным средством для фиксации обменного курса из-за их преимуществ: эти контракты имеют стандартизированный размер, превосходную ликвидность и маленький риск контрагента, потому что они торгуются на бирже и могут быть куплены с относительно небольшим маржинальным обеспечением. С другой стороны, фьючерсный контракт накладывает определенные обязательства, и покупатель должен либо взять поставленную валюту, либо закрыть сделку с фьючерсным контрактом до его истечения.
Кроме того, фьючерсные контракты не могут быть настроены под свои требования, а кредитный рычаг может нести соответствующие риски, если не учитывается должным образом.
Пример
Предположим, вы являетесь гражданином США и, наконец, нашли недвижимость в Испании, которую всегда хотели купить. Вы договорились о цене в 250.000 евро, подлежащих оплате меньше чем через два месяца. Вы полагаете, что сейчас - подходящее время, чтобы делать покупки в Европе (апрель 2015 года), потому что курс евро упал на 20% против американского доллара за прошлый год, но обеспокоены, что, если бесконечная греческая эпопея будет завершена, то евро может взлететь и значительно увеличит вашу цену покупки.
Поэтому вы решаете зафиксировать обменный курс с помощью валютных фьючерсов.
Для этого вы покупаете два фьючерсных контракта на евро, торгующихся на Чикагской товарной бирже (CME). Каждый контракт стоит 125.000€ и истекает 15 июня 2015г. Зафиксированный в контракте обменный курс - 1.0800 (или 1.0800 €/$).
Таким образом, вы фактически установили ту сумму, что должны будете выплатить за эти 250.000€ - она равна 270.000$. Маржинальное обеспечение, которое следует внести за контракт, составляет 3.100$, т.е. общая сумма составит 6.200$ за два контракта.
Как работает хеджирование? Рассмотрим два возможных варианта в отношении обменного курса сразу перед истечением контракта 15 июня (игнорируя третью возможность, что рыночный спот-курс будет точно равен обменному курсу контракта 1.08 в момент истечения).
- спот-курс на 15 июня равен 1.20: ваша догадка была правильной, и евро действительно взлетел больше чем на 10% с момента покупки фьючерсного контракта. В этом случае, вы берете 250.000€ по законтрактованному курсу 1.08, заплатив 270.000$.
Хеджирование сэкономило вам 30.000$, поскольку в противном случае вам пришлось бы заплатить 300.000$, если бы вы купили 250.000€ на рынке форекс по спот-курсу 1.20.
- спот-курс на 15 июня равен 1.00: предположим, что евро снизилась еще дальше, поскольку выход Греции из Европейского союза стал весьма вероятным. В этом случае, хотя вы могли бы купить евро по более выгодному курсу, у вас есть договорные обязательства покупать их по законтрактованному курсу 1.08.
Ваше хеджирование в этом случае привело бы к потере 20.000$, так как 250.000€ обойдется вам в 270.000$, вместо 250.000$, за которые вы могли бы купить их на спот-рынке.
Что, если евро повысилась за несколько недель до того, как истекает контракт - скажем, до уровня 1.10, и вы ожидаете, что впоследствии она снизится ниже вашего контрактного курса 1.08? В этом случае, вы могли бы продать фьючерсный контракт по 1.10, получив выгоду в 5.000$ ({1.10 - 1.08} * 250.000), и затем купить евро по более низкой цене, если евро действительно снизится, как вы и прогнозировали.
Что, если сделка по покупке недвижимости сорвется, и вам больше не понадобятся евро? Если это произойдет, вы можете продать эти два фьючерсных контракта по текущей цене.
Вы получите прибыль, если цена, по которой вы продаете, будет выше контрактного курса 1.08, и столкнетесь с потерями, если цена будет ниже 1.08.
Валютные форвардные контракты
Валютные форвардные контракты обычно используются крупными институциональными игроками, вроде корпораций и банков. Самое большое преимущество форвардных контрактов заключается в том, что они могут быть подстроены по размеру и сроку.
Но, поскольку валютные форвардные контракты торгуются на внебиржевом рынке, риск контрагента и ликвидности будет более существенным, чем для фьючерсного контракта.
Пример
Гипотетическая фирма, скажем Big Bang Co из Японии имеет экспортный контракт на 1 миллион долларов, с оплатой через шесть месяцев. Она обеспокоена, что японская иена может подорожать к тому времени, что означает получение меньше иен при продаже полученных долларов, и решает зафиксировать обменный курс, используя валютный форвардный контракт со своим банком.
Спот-курс равен 119.50 (1$ = 119.50?). Курс форвардного контракта основывается на дифференциале процентной ставки, и валюта с более низкой процентной ставкой торгуется с форвардной премией к валюте с более высокой процентной ставкой.
Так как процентные ставки по иене ниже, чем по доллару, иена торгуется с форвардной премией к доллару. Шестимесячный форвардный курс иены, таким образом, рассчитывается с дисконтом в 30 пунктов, означая, что компания Big Bang Co получает иену по курсу 119.20 (т.е.
119.50 - 0.30) за продажу долларов банку через шесть месяцев.
Предположим, что спот-курс японской иены через шесть месяцев будет 116. Соответственно, Big Bang Co получает 119.20 иен за доллар, независимо от текущих рыночных котировок.
Соответственно, она получит 119.2 миллионов иен за свои доллары, что на 3.2 миллиона иен больше, чем она получила бы, продав доллар по текущему спот-курсу в 116 ?/$.
Если компания по каким-либо причинам не захочет продавать банку 1 миллион долларов банку, она может компенсировать эту сделку по хеджированию, выкупив 1 миллион долларов по спот-курсу за 116? и продав 1 миллион долларов по форвардному контракту за 119.20, все равно получив выгоду в 3.2 млн.?.
В то время как валютный форвардный контракт не доступен широкой публике, инвесторы могут фактически выстраивать для себя позиции по форвардному принципу, используя технику хеджирования через денежный рынок (подробнее см. в прошлых выпусках журнала).
Валютные опционы
Преимущество валютных опционов для фиксирования обменного курса, вместо использования фьючерсных или форвардных контрактов, состоит в том, что покупатель опциона имеет право, но не обязанность, покупать валюту по предопределенному курсу прежде, чем опцион истечет. Хотя есть определенные затраты в виде уплачиваемой заранее премии, эти расходы могут быть предпочтительнее, чтобы не быть связанным жесткими обязательствами, как в случае валютного форвардного или фьючерсного контрактов.
Пример
Возвращаясь к первому примеру, давайте предположим, что вы хотите застраховаться от риска подорожания евро, при сохранении возможности купить евро по более низкому курсу, если она все-таки снизится. Поэтому, вы покупаете два июньских колл-опциона на фьючерсы по евро.
Эти контракты дают вам право купить 125.000€ на контракт по курсу 1.08 (1€ = 1.08$) за премию в размере 0.0185. Ваша опционная премия, подлежащая оплате, составит 2.312.50$ (125.000€ * 0.0185) за контракт, на общую сумму 4.625$.
Есть три возможных сценария, которые возникают непосредственно перед истечением опционных контрактов в июне:
- евро торгуется по 1.20: в этом случае, ваши опционы были бы хорошо в деньгах. Обратите внимание, что ваш фактический обменный курс, включая опционную премию равен 1.0985 (т.е. цена исполнения 1.0800 + опционная премия 0.0185).
В этом случае, общая стоимость ваших 250.000€ составит 274.625$ (два контракта по 125.000€ по курсу 1.08 + опционная премия в 4.625$). Таким образом, опцион сэкономит вам 25.375$, если учесть, что покупка по спот-курсу 1.20 обойдется вам в 300.000$.
- евро торгуется по 1.00: в этом случае, вы просто позволили бы своим опционам истечь без исполнения и купили бы евро по спот-курсу 1.00. Так как вы заплатили 4.625$ в качестве опционной премии, то ваша покупка обошлась бы вам в 254.625$ (т.е.
250.000$ + 4.625$), что фактически соответствует обменному курсу в 1.0185.
В этом случае, вы бы получили наибольшую выгоду от хеджирования через опционный контракт, по сравнению с фьючерсами, поскольку последние привели бы к потере в 20.000$, а не 4.625$, которые вы уплатили в качестве опционной премии.
- евро торгуется без изменения по 1.08: в этом случае цена исполнения опциона равна текущему спот-курсу и вы получаете прямые потери в сумме 4.625$, уплаченные за опционный контракт.
Биржевые фонды
Для небольших объемов можно также использовать валютные биржевые фонды (ETF), вроде Euro Currency Trust (FXE), чтобы зафиксировать обменный курс. Проблема состоит в том, что такие фонды взи-
мают плату за управления, что увеличивает стоимость хеджирования. Также может быть некоторое расхождение между ценой фонда и обменным курсом.
Хеджирование через денежный рынок может быть лучшей альтернативой биржевым фондам, чтобы зафиксировать обменный курс для маленьких сумм.
Заключение
Обменные курсы могут быть эффективно зафиксированы с использованием фьючерсных, форвардных или опционных контрактов, каждый из которых имеет свои плюсы и минусы. Для небольших сумм хеджирование через денежный рынок выглядит более предпочтительно, чем использование биржевых фондов, чтобы зафиксировать обменный курс.
