d9e5a92d

Аммосов Ю. - Венчурный капитализм от истоков до современности

В книге рассматривается история возникновения и развития венчурного капитализма в США и далее во всем мире с 1929 года по 2004 год, его роль в развитии высоких технологий и создания новых быстрорастущих технологических компаний. Книга анализирует деловые, экономические, правовые, политические, технологические и культурные стороны этого явления. Рассматриваются: механизмы венчурного капитализма, ранняя история венчурного процесса, причины и события венчурных бумов 1980-х и 1990-х годов, особенности и пути создания высокотехнологического сектора в США и других странах, от Китая и Индии до Израиля и Финляндии.

Особо анализируется венчурная ситуация в России.
Автор использовал большое количество уникальной статистики и интервью венчурных капиталистов, предпринимателей, инвесторов, ученых. Книга содержит много конкретных примеров и историй технологий, компаний, финансовых и деловых ситуаций и людей - участников событий в венчурном, высокотехнологическом и инвестиционном мире.
Научно-популярное издание. Для предпринимателей, финансистов, инвесторов, инженеров, ученых - знатоков естественнонаучных и технических дисциплин, историков и экономистов, и других лиц, интересующихся венчурным капитализмом и высокотехнологическим бизнесом.

ПРЕДИСЛОВИЕ

В течение нескольких последних лет словосочетания инновационная экономика, общество, основанное на знаниях, венчурное финансирование перешли из узко профессиональных обсуждений в общественные дискуссии.
Ученые, бизнесмены, политики активно разрабатывают концепции инновационного развития России и построения национальной инновационной системы, вопросы привлечения венчурных инвестиций, зачастую игнорируя в силу недостаточной информированности накопленный зарубежный опыт и российские реалии.
Достоинством предлагаемой книги являются, прежде всего, ее профессионализм, неравнодушие и отсутствие конъюн-ктурности. Автор вовлечен в инновационный бизнес довольно давно и не только как журналист. Именно эта вовлеченность является одним из главных достоинств книги.

Несмотря на некоторую ее перегруженность одними темами (скрупулезным описанием фондовых рынков и информационных технологий) и недостаточное внимание к другим (построение инновационной инфраструктуры и роль законодательства в вопросах интеллектуальной собственности), в книге отсутствует поверхностность, которой страдают труды многих авторов, пишущих о венчуре и инновациях.
Венчурный капитал - источник ресурсов для рывка на рынок компаний, материализующих результаты научно-исследовательской деятельности в конкурентное преимущество новых продуктов или услуг. Венчурный капитал приходит в компанию тогда, когда у нее нет достаточного залогового обеспечения, а другие инвесторы считают вложения неоправданно рискованными.
Этот вид финансирования в большей мере, чем любой иной устраняет противоречия между инвестором и предпринимателем, поскольку в его природе заложены основы для объединения целей и задач предпринимательства как общественно-полезного вида деятельности и капитала как средства его реализации. Венчурный капиталист помимо денег привносит в компанию опыт управления изменениями, связи, свою деловую репутацию.
Автором книги очень точно передана идеология венчурного предпринимательства - идеология партнерства ученых-раз-работчиков и бизнеса. Также верно оценена роль государства и государственных программ адресной поддержки развития венчурного предпринимательства (таких как SBIC - в США, SITRA - в Финляндии, Yozma - в Израиле и др.) как катализатора запуска процесса.
Успех венчурного капитала в различных странах дает однозначно положительный ответ на вопрос о необходимости государственной адресной поддержки в регулировании рыночной экономики.
Процесс перманентного технологического обновления, систематических инноваций, адекватных запросам рынка, которые обеспечивает венчурный капитал в совокупности с эффективной инновационной инфраструктурой, позволили качественно повысить уровень и комфортность жизни в тех странах, которые целенаправленно строили экономику, основанную на знаниях.
Венчурный капитал является примером реальной политики обеспечения конкурентоспособности в рыночной экономике. Несмотря на временные взлеты и спады, венчурный капитал изменил как бизнес, так и государственное регулирование экономики.
Нельзя гарантировать постоянное процветание..., если в структуре бизнеса не рождаются постоянно здоровые младенцы. Мы не можем неограниченное время зависеть от развития наших старых больших индустрий. Нам нужны новая сила, энергия и способности снизу... - эти слова Р. Фландерса как нельзя лучше отражают роль венчурного капитала в качестве катализатора как для создания новых бизнесов, так и для качественного изменения традиционных отраслей экономики.

Именно с этих позиций необходимо оценивать вклад венчурного капитала в экономическое развитие любой страны.
В России венчурная индустрия делает пока еще первые шаги. Делает осторожно, трудно, но уже есть первые результаты.

Создается адекватное законодательство, прежде всего в сфере интеллектуальной собственности, обеспечивающее коммерциализацию результатов научных исследований.
В дополнение к существующим создаются новые элементы инновационной инфраструктуры - Центры трансфера технологий, Инновационные технологические центры, Центры развития венчурного предпринимательства, Венчурные фонды с долевым участием государства. Федеральные целевые программы научно-технологической направленности консолидируются в единую программу, включающую в себя полный инновационный цикл.
Несмотря на то, что в России действует более сорока фондов, позиционирующих себя как венчурные фонды и фонды прямого инвестирования, с общей капитализацией порядка 33,5 млрд. долларов, можно говорить о том, что венчурной индустрии еще предстоит проявить себя как локомотиву экономики, основанной на знаниях. Однако, невзирая на трудности, процесс перехода от полупассивного финансового участия инвесторов в компаниях из отраслей с относительно небольшими рисками, к активному, творческому управлению ростом высокотехнологического бизнеса с ранних стадий развития, набирает темп.
В этой связи следует отметить роль Российской Ассоциации Прямого и Венчурного Инвестирования (РАВИ), объединяющей формально и неформально венчурное сообщество в России и продвигающей венчур на российский рынок капиталов, товаров и услуг.
В книге автором отмечена исключительная роль университетов для создания венчурных анклавов в США и других странах, в которых университеты изначально действовали как исследовательские центры.
В России исторически университеты создавались, в первую очередь, как образовательные учреждения, а наука концентрировалась в институтах Академии наук, отраслевых НИИ и КБ. Именно поэтому задача интеграции науки и образования является для нас одной из важнейших задач, как и построение вокруг образовательных и научных организаций поясов инновационной инфраструктуры.
Сделано уже немало. Самым важным мне представляется то, что произошел сдвиг в сознании людей.

Наука уже не воспринимается как чисто дотационная отрасль. Пришло понимание того, что с помощью науки можно зарабатывать, и зарабатывать неплохо.
Убежден, что книга будет полезным и необходимым пособием как для новичков в области венчурного предпринимательства, так и для профессионалов, имеющих определенную квалификацию и опыт работы с венчурными инвестициями и высокотехнологичными бизнесами.
Каждый читатель найдет в ней то, что его интересует больше всего в данный момент. И время от времени будет снова брать книгу в руки, чтобы обновить свой багаж знаний по этой очень интересной и перспективной теме.
Венчурная индустрия в России находится на пороге новой волны создания финансовых институтов, ориентированных на инвестиции в инновационный сектор экономики и увеличение в портфелях действующих фондов доли инновационных компаний.
Надеюсь, что представленная книга, написанная известным и уважаемым в инновационном сообществе человеком Юрием Павловичем Аммосовым, ускорит этот процесс.
Андрей А.Фурсенко Министр образования и науки РФ

# і. Необходимость изучения феномена венчурного капитализма

Здесь, писал в январе 1997 г. о Северной Калифорнии британский журнал The Economist, - находится место постоянного базирования одного из мощнейших видов американского экономического оружия высокотехнологической промышленности венчурного капитализма1. Эти слова в достаточной мере передают те чувства и ощущения, которые венчурный капитализм уже более десяти лет вызывает у стороннего наблюдателя. Для того, чтобы стать из ничего одним из краеугольных камней экономики США, важнейшим элементом ее практически утерянной в 1960-х гг. и возрожденной к середине 1980-х гг. глобальной конкурентоспособности, и сектором, с которым связаны миллионы американцев, ему понадобилось только 20 лет. Если еще в конце 1970-х гг. многие наблюдатели предсказывали скорую кончину и даже жаловались на мертворож-денность венчурного капитализма2, то уже спустя десять лет, несмотря на сходные общеэкономические условия и спад в самой венчурной промышленности, никому бы и в голову не пришло рассчитывать на его смерть. Сейчас мы снова переживаем кризис.

Умрет ли венчурный капитализм или останется жить? И если да ли нет то почему?
Главным героем этой книги является цикл венчурного бизнеса и его закономерности. Практически никто из тех, кто писал о венчурном капитализме, не рассматривал его генезиса, не определял его места в экономике и общественной жизни Соединенных Штатов.

Он развился настолько стремительно, что, подобно электронному пучку в кинескопе, может быть обнаружен только по тому следу, который оставил за собой.
Американский венчурный капитализм прямо или косвенно связан с теми революционными технологическими изменениями, которые произошли в мире с конца второй мировой войны. Благодаря ему, в массовое промышленное производство вошли такие изобретения, как полупроводник и лазер.

Венчурный капитал стоит за созданием многих новых отраслей промышленности (производство персональных компьютеров и программного обеспечения к ним, кабельного телевидения, и биотехнологий) и играет немаловажную роль в отраслях традиционных (химической промышленности, разработке медицинского оборудования, лекарственных препаратов, индустрии массовой информации и развлечений). В целом, историю мирового технологического прогресса в XX веке невозможно изложить, не затрагивая проблемы венчурного капитализма.


Венчурные индустрии, еще 30 лет назад едва заметные на фоне корпоративной Америки, ныне составляют основу ее экономической мощи. Именно благодаря венчурным капиталам появились такие гиганты, как Intel, Microsoft, Apple, Cisco, Novell, Compaq, Digital Equipment, Yahoo, Amazon, Federal Express, McDonnel-Douglas, Amgen, Genentech, Xerox. Почти все они по объемам продаж и по рыночной стоимости сейчас потеснили былых лидеров американской индустрии - автомобильную и сталелитейные промышленности, супермаркетные и гостиничные компании, ресторанные франчайзинги и многих других. Это небывалое массированное вторжение в корпоративную плеяду США, равных которому, вероятно, не было с 18701880-х гг., не только улучшило общие показатели прибыльности и производительности, но и принесло в большой бизнес новые принципы управления и новую корпоративную культуру.

Венчурные продукты превратились в ведущую статью американского экспорта. Особенно важными с точки зрения развития венчурного капитализма были 1980-е и 1990-е гг.

ХХ века, когда он переживал период резкого подъема, вызвавший целый ряд сдвигов в социальном развитии и общественном сознании США.
Актуальность изучения венчурного капитализма состоит в том, что оно проясняет множество существенных особенностей развития США в 1980-1990-е гг. Исследование его эволюции имеет не только академическое значение, но может также быть полезным для решения многих концептуальных и практических проблем, которые стоят перед современной Россией.

Во-первых, венчурными капиталистами накоплен огромный опыт создания с нуля новых компаний и даже отраслей промышленности, составляющих спинной хребет современных экономик. Во-вторых, венчурный капитализм интересен своей практикой массового и эффективного использования прямых инвестиций, что весьма важно для любой экономики, переживающей период трансформации. В-третьих, уроки венчурного капитализма важны для понимания того, как инвестор может принимать решения и влиять на обстановку в условиях нестабильного развития. Наконец, уроки американского и мирового опыта крайне необходимы в деле строительства инновационной экономики в России.

В целом, крайняя граница технологического прогресса цивилизованного мира и крайняя граница социального прогресса развивающихся стран обнаруживают поразительное сходство по ряду параметров. Отсюда следует настоятельная необходимость изучения позитивного и негативного опыта, который помог бы сберечь время и деньги, сэкономить усилия и избежать ошибок.
Главную цель данной работы автор видит не только в том, чтобы дать анализ механики венчурного капитализма и его отдельных компонентов. Вопросом основной важности представляется поднять связи венчурного капитализма с экономической и социальной жизнью США, проследить его путь к тем особенностям Америки, которые вызвали его к жизни, и те связи, которые интегрируют венчурный капитализм в современную американскую действительность.

# 2. Венчурный капитализм и венчурный бизнес: определения

Поскольку проблема венчурного капитализма в отечественной исторической науке проработана крайне мало, видимо, следует предварительно определиться с терминологией, чтобы тем самым в какой-то мере обозначить границы этой темы. Чаще всего под венчурным капитализмом понимают инвестиции в молодые высокотехнологические компании или проекты, как правило - в сфере компьютерных, реже - телекоммуникационных и медицинских технологий. Такая точка зрения не лишена оснований - в последние десятилетия в общем объеме венчурных портфелей инвестиции в эти три сектора превышали 8о%. Тем не менее, сами венчурные капиталисты, непосредственно участвующие в процессе, считают иначе.

По словам одного из них, венчурный капитализм - это бизнес инвестирования в предпринимательство3. Хотя общего мнения по поводу того, что понимать под предпринимательством, нет, существует согласие в отношении того, что венчурный капитализм имеет дело с ситуациями, где совмещается, во-первых, наличие нерешенной проблемы или неосвоенный сегмент рынка, и, во-вторых, наличие предпринимателя (реже - индивидуального, чаще - команды единомышленников) - способных решить эту проблему или создать продукт.

Эти два элемента - наличие объективного набора обстоятельств и субъективной энергии для ее решения - создают так называемый venture (это слово, буквально означающее предприятие, затея, произносится венчур), то есть ситуацию, где финансирование (точнее, commitment - готовность обеспечить финансирование предприятия) потенциально обеспечивает возможность получения принципиально иного и конкурентоспособного товара - продукта, услуги или решения, обладающего вместе с тем и дополнительной экономической ценностью, значительно превышающей себестоимость ее создания.
Именно в этом широком значении понятие венчурного капитализма и употребляется в этой работе. Причем под капитализмом мы в данном случае понимаем феномен в целом, то есть систему формальных и неформальных институтов - фондов, инвестиционных банков, компаний и групп профессионалов, объединенных участием в создании и финансировании венчуров, принципы и практику их работы, а также организационную, юридическую и технологическую инфраструктуру их деятельности. Определение же венчурный очерчивает круг их деятельности - сопричастность к инновационным проектам коммерческого назначения, большая часть которых порождены технологическим прогрессом, а меньшая - основана
3 Case, Daniel H. III, O’Grady, Standish H. An Overview of Venture Capital. San
Francisco, 1993.
на использовании новых рыночных ниш. Под венчурным капиталом, подразумеваются финансовые средства, предназначенные для инвестирования в венчурные проекты и компании, или уже вложенные туда же. Соответственно, под венчурными капиталистами мы будем понимать, прежде всего, финансовые организации (инвестиционные фонды, инвестиционные банки, брокерские фирмы и индивидуальных инвесторов), а также их руководящий состав, непосредственно участвующий в принятии инвестиционных решений в системе венчурного капитализма и исполняющих их.

Лица и организации, руководящие венчурными фондами и управляющими компаниями, будут именоваться венчурными капиталистами в каждом отдельном случае только с уточняющей оговоркой, что речь идет не об организации, а о личности.
Под венчурными компаниями для целей данной работы будут пониматься фирмы с участием венчурного капитала, как текущим, так и прошлым. Под венчурными индустриями понимаются отрасли промышленности, где наиболее высока доля венчурного капитала. В ряде случаев взаимозаменяемо с этими понятиями будут использоваться выражения технологическая компания, технологическая индустрия, новые технологии, высокотехнологический и хай-тек. Это представляется сужением термина, так как венчурный капитализм простирается не только в строго технологические области (см. гл.

2, 3 и 4), но это совпадение корректно в целом до 80% случаев, и поэтому такая синонимия кажется нам приемлемой.

# 3. Задачи венчурного капитала

Для решения своих задач венчурному капиталисту необходимо выбрать компанию для инвестирования, осуществить его, принять меры к достижению компанией успеха, устойчивого роста и занятия места на рынке. После этого его доля в компании (часто это контрольный пакет), значительно выросшая к тому времени в цене, либо продается конкуренту, либо, если позволяют рыночные условия, фирма регистрируется в качестве публичной корпорации в Комиссии по ценным бумагам и биржам (Securities and Exchanges Commission, или SEC) и ее акции выпускаются на фондовый рынок (публичной, в отличие от частной, корпорация называется, если ее акции обращаются на рынке среди неопределенного круга инвесторов).

Процесс выпуска акций на фондовый рынок называется Initial Public Offering (начальное публичное предложение), или сокращенно IPO.
Общепринято деление инвестиционного процесса на фазы, в соответствии с которыми планируется деятельность венчурной компании. Первичной инвестиционной фазой является посевная (seed), когда компания только создается и часто даже не приступает к разработке.

Далее идет стартап, или начинающая компания (startup), когда разрабатывается идея и создается костяк сотрудников. Далее следует ранняя фаза (early stage), или создания продукта (product development), на которой компания собственно разрабатывает свой продукт - товар, услугу или (как правило) технологию. За ранней фазой идет фаза роста (growth), на которой компания выходит с продуктом на рынок. Завершают процесс иногда фаза меззанинного (промежуточного) финансирования и фаза IPO, на которой происходит закрытие инвестиций (то есть продажа). При необходимости выделяют еще фазу post-IPO, которая обычно состоит в постепенном выходе венчурного капиталиста из компании.

После IPO компания может собирать средства на развитие через дополнительные выпуски акций и в более дорогостоящих венчурных инвестициях больше не нуждается4.
Как считают Томас Циммерер и Норман Скарборо, перед современным венчурным капиталистом, инвестирующим в начинающую или развивающуюся компанию, стоит несколько задач. Одна из них - собственно выбор заслуживающих инвестирования проектов. Критерием здесь является потенциал бурного роста в силу успеха на рынке или создания особо инновационного и конкурентоспособного продукта, и, в особенности, - предпринимательские качества основателей и руководителей компании. Далее венчурному капиталисту следует оценить, как распределить средства между различными компаниями и целыми индустриями. Портфель любого венчурного фонда должен быть в достаточной мере диверсифицирован, чтобы проблемы отдельной компании или индустрии не могли повлиять на него в целом.

Вместе с тем, венчурный капиталист должен определить, какие новые виды промышленности будут развиваться наиболее бурно в ближайшие 5-10 лет и где будет находиться передний край технологического прогресса. Все эти оценки могут быть объективными только до определенного предела, и решение всегда опирается, в конечном счете, на интуицию5.
Венчурный капиталист, как отмечает Дэвид Глэдстоун, не является пассивным инвестором; в идеале он служит для своей компании бесплатным консультантом по широкому кругу вопросов. Практика показывает, что, когда дела молодой компании начинают идти успешно, она сталкивается с целым рядом новых сложностей - проблемой контроля за разрастающейся организационной структурой, поддержания нормального бюджета, поиск кадров, маркетинг продукта и т.д. Основатели компании, как правило, являются знатоками производства, или, реже, рынка или финансовой стороны венчурного бизнеса. На определенном этапе они достигают порога компетентности, что венчурный капиталист должен предусмотреть заранее. К этому моменту у компании уже должен быть опытный кандидат в руководство со стороны, который примет на себя груз управленческих, административных, финансовых и других проблем.

Предполагается, что функции агента по найму такого человека (или целой команды управленцев) венчурный капиталист компании берет на себя6.
Кроме того, венчурный капиталист должен владеть навыками решения вопросов, которые могут возникать у компании в процессе роста, и уметь видеть их иногда даже раньше, чем они станут очевидны для его подопечных предпринимателей. Он же выполняет в инвестиционной программе функции своеобразного предохранителя от непрофессионализма самих управляющих компании и, владея, как правило, контрольным пакетом компании, имеет контрактное право вмешаться в дела компании по своему усмотрению. В частности, он обычно обладает правом вето на привлечение новых акционеров, определение уровня материальной компенсации руководства и, в случае надобности, может даже отстранить основателей компании от руководящих должностей (оставив за ними лишь собственность на акции компании).

Наличие такого эффективного собственника корпорациям вне венчурного бизнеса из-за распыления контрольного пакета зачастую несвойственно.
Эти функции венчурного капиталиста являются одновременно и источником прочной связи со своими предпринимателями, и генератором конфликтов в случае расхождения стратегических или тактических взглядов капиталиста и предпринимателя. Самые звучные примеры как первого, так и второго, как правило, связаны с результатами активного использования венчурным капиталистом своих определенных контрактом и обычаем прав и обязанностей в отношении предпринимателя.

Наконец, в его задачи входит сбор средств для капиталовложений (из которых формируются венчурные инвестиционные фонды) и поддержание обратной связи с инвесторами, перед которыми он отчитывается о результатах.

# 4. Принципы венчурного бизнеса

Следующий большой пласт литературы, которая анализирует венчурный бизнес как систему взаимоотношений людей и организаций, посвящен науке об управлении. Авторы, пишущие в этой области, подчеркивают ряд важных свойств венчурных фирм.

Им присуще отсутствие иерархичности и виртуальность; иными словами, они не знают жесткой дисциплины, свойственной большим корпорациям, и полагаются не на приказ, а на общность взглядов людей, делающих одно дело. Возникающая проблема, как правило, решается путем создания не новой административной структуры, а рабочей группы, которая действует, пока существует задача, и распадается сама по ее исполнении.

Один сотрудник может быть одновременно задействован в нескольких таких группах.



Содержание раздела