d9e5a92d

Белинский А. - Тенденция роста продолжение следует

АНДРЕЙ БЕЛИНСКИЙ исполнительный директор инвестиционной фирмы ОЛМА, к.э.н.
Текущее состояние отечественного срочного рынка производит двоякое впечатление. С одной стороны, рост показателей объемов торгов и открытых позиций, выход на рынок новых участников, появление новых инструментов.

С другой - те же старые проблемы с законодательством, в том числе налоговым, практически полное отсутствие целых секторов рынка, хорошо развитых в других странах.
По состоянию на сентябрь 2005 г. на российском биржевом срочном рынке в обращении находилось 19 стандартных контрактов с различными базовыми активами. Это фьючерсы на акции и индекс, опционы на фьючерсы на акции и валюту, фьючерсы на различные валюты, фьючерсы на цены нефти, опционы на различные товары.

Суммарный объем торгов по сделкам с деривативами за 9 месяцев 2005 г. составил 362,2 млрд рублей, а объем открытых позиций на 1 сентября 2005 г. - порядка 40 млрд рублей (таблица).
Из таблицы видно, что основным сегментом российского срочного рынка являются деривативы на акции. Велика также доля сегмента деривативов на валюту, хотя сделки на этом сегменте носят внебиржевой разовый характер и рынок малоликвиден.

Доля признанных в мире процентных деривативов, деривативов на товары и индексы крайне мала.
Лидирующей биржевой площадкой на срочном рынке в России уже много лет является FORTS (организатор торговли ОАО Фондовая биржа РТС). На рис.

1 видно поступательное увеличение объемов торгов и открытых позиций на этом рынке. В 2005 г. объемы торгов на этом рынке нередко достигали отметки 200 млн долларов США в день.
Не менее динамично развивается и сектор опционов на фьючерсы в структуре FORTS (рис. 2). Объем открытых по опционам позиций составляет порядка 50% от общего объема открытых позиций на FORTS.

В день заключается в среднем 30 000 контрактов.
Отличительной особенностью FORTS от других российских площадок является постоянное наличие ликвидности, поддерживаемой маркетмейкерами, большое число торгующих участников рынка и их клиентов, и, как следствие, отсутствие каких-либо монопольных позиций на рынке. В день на этом рынке заключается порядка 10 тысяч сделок. На других российских биржах реальная ликвидность крайне низка, хотя иногда заключаются большие разовые сделки.

Очевидно, участники внебиржевого рынка снимают таким образом юридические и кредитные риски по форвардным контрактам.
Наличие всего лишь одного ликвидного организованного срочного рынка - одна из особенностей России. Это следствие многочисленных биржевых кризисов в 90-х годах прошлого века.

Еще одной особенностью российского рынка деривативов является сосредоточение его внебиржевой части вне пределов России. До сих пор внебиржевые срочные сделки по действующему российскому законодательству относятся к сделкам пари и не подлежат судебной защите. Это, в свою очередь, вынуждает участников рынка руководствоваться при заключении таких сделок международным правом и заключать внебиржевые форварды и опционы за границей.

Как уже было сказано, единичные сделки попадают на российский биржевой рынок, получая судебную защиту, но далеко не всегда в обращении на биржах находятся необходимые инструменты и участники, имеющие друг на друга достаточные лимиты операций, не всегда готовы морозить под такие сделки маржевые средства и платить биржам комиссию.
На западных рынках деривативов преобладают процентные деривативы. Существенную долю занимают также деривативы на сырьевые товары и индексы. Характерной особенностью нашего срочного рынка, как видно из таблицы 1, является преобладание в структуре оборота контрактов на акции с поставкой базового актива. Причин здесь несколько.

Это более понятный и льготный по сравнению с другими возможными деривативами режим налогообложения, и организованность самого спотового рынка, и наличие на нем существенных колебаний, заставляющих как страховать риски, так и дающих возможность спекулятивного заработка и построения различных арбитражных схем.
Еще одна причина - существенные усилия РТС по развитию именно этого сегмента срочного рынка. Кроме того, эти инструменты максимально близки инвестиционным компаниям, которые в большей степени, чем кто-либо другой, готовы осваивать новые для российского финансового рынка инструменты.

Да и механизмы торговли такими инструментами не слишком сложны, и российский фондовый рынок до недавнего времени был сосредоточен всего в нескольких бумагах, поэтому потребности в каких-то более сложных инструментах для хеджирования диверсифицированных портфелей не было.
Валютный срочный рынок, несмотря на значительные объемы открытых позиций, находится в начальной стадии развития. Повторю, он больше напоминает некий форвардный рынок с единичными, но большими сделками.



Рынок процентных деривативов существует в России только в виде контракта на корзину облигаций Москвы, очень ограничен по объему, хотя надо сказать, что это только первый опыт. Динамика объемов торгов и открытых позиций на рынке FORTS среднедневной объем торгов среднедневной размер открытых позиций



Рис. 2 Опционы на FORTS недневные показатели по месяцам
.


Еще одна положительная тенденция российского срочного рынка -формирование объемов торгов на фьючерсном контракте на индекс РТС. Контракт был введен в обращение в августе 2005 г., и уже за два месяца своего обращения его доля в обороте рынка FORTS достигла 24,5%.
Контракты на индексы общепризнанны в мире, они очень важны для управляющих компаний, различных фондов, менее волатильны, чем контракты на отдельные активы, поэтому несут меньшие риски для клиринговых организаций.
ракт введен в обращение в 2005 г.). Развитию данного сегмента препятствуют отсутствие в России какого-либо общепризнанного индикатора процентной ставки (типа LIBOR) или очень ликвидных и больших по объему выпусков облигаций, на которые бы ориентировался весь рынок (например, 30-летние облигации США).

Кроме того, есть ряд нормативных ограничений на базовые активы, которые препятствуют появлению в России контрактов на государственные облигации.
Рынка товарных деривативов в России практически нет и, на мой взгляд, он вряд ли появится в обозримом будущем. Ликвидность по многим сырьевым товарам сосредоточена в США и Лондоне, где работают и российские участники рынка. Имеются также неблагоприятные для развития таких инструментов налоговые
ограничения, делающие хеджирование ценовых рисков практически бесполезным. Поэтому многочисленные попытки российских бирж раскрутить товарный срочный рынок не привели пока к положительному результату.
К проблемам нашего срочного рынка можно также отнести общее небольшое число инвесторов на фондовом рынке России, что делает брокерский бизнес и инвестиции в его развитие низкоэффективными. Кроме того, налицо слабая подготовка как самих брокеров, так и этих немногих инвесторов к операциям с деривативами.

Так, по некоторым оценкам, общее число клиентов, стоящих на брокерском обслуживании в России, составляет примерно 100-120 тысяч. На самом ликвидном российском рынке производных (FORTS) открыто лишь порядка 7000 клиентских счетов. Да и не каждый брокер позволяет своим клиентам работать с фьючерсами и опционами.

Необходимым условием для этого является профессионально подготовленная и имеющая хороший опыт работы с деривативами команда трейдеров и риск-менеджеров, которыми может похвастаться далеко на каждый брокер в России.
Рынок деривативов, как известно, характерен своими большими возможностями и одновременно своими рисками, которыми необходимо адекватно и грамотно управлять. Для покрытия рисков создаются различные фонды, системы оценки возможных потерь, системы лимитов и т.д.

Для нормального функционирования рынка деривативов необходимы капитализированные клиринговые организации, которые бы принимали на себя риск неисполнения контрагентами как биржевых, так и внебиржевых сделок. К сожалению, капитализация и размеры гарантийных фондов российских клиринговых организаций оставляют желать лучшего. Они несопоставимы даже с существующими объемами открытых позиций. Поэтому в качестве меры по управлению рисками на российских площадках применяется предварительное депонирование средств участниками сделки.

Это, в свою очередь, снижает темпы роста объемов торгов.
Кроме того, низкая капитализация и размеры гарантийных фондов негативно сказываются на лимитах участников рынка, что тоже замедляет его развитие. На текущий момент срочный рынок в России, в отличие от многих других стран, существенно отстает по объемам торгов от рынка базового актива. Увеличение капитализации и размеров гарантийных фондов является необходимым условием развития срочного рынка.

К счастью, это понимают руководители российских бирж, и такое последовательное увеличение стало одной из тенденций на нашем срочном рынке.
Еще одна положительная тенденция российского срочного рынка - формирование объемов торгов на фьючерсном контракте на индекс РТС. Контракт был введен в обращение в августе 2005 г., и уже за два месяца обращения его доля в обороте рынка FORTS достигла 24,5%.

Контракты на индексы общепризнанны в мире, они очень важны для управляющих компаний, различных фондов, менее волатильны, чем контракты на отдельные активы, поэтому несут меньшие риски для клиринговых организаций.
Признаком повышения интереса к срочному рынку в нашей стране является активное формирование подразделений по работе на этом рынке в инвестиционных компаниях и банках, расширение линейки продуктов, связанных с деривативами, для своих клиентов. Это свидетельствует о повышении клиентского спроса на операции с такими инструментами. Среди прочих тенденций отечественного срочного рынка необходимо выделить также выход на срочный рынок коллективных инвесторов (управляющих, фондов). В данном случае, конечно, многое зависит от действий ФСФР.

Если появятся четкие правила или рамки работы таких инвесторов с инструментами срочного рынка, этот рынок получит мощный толчок для своего дальнейшего развития.
мальный сервис. Так, например, Инвестиционная фирма ОЛМА предлагает своим клиентам стандартное брокерское обслуживание на срочном рынке, в том числе посредством Интернета, постоянные котировки по опционам на фьючерсные контракты на акции Газпрома и РАО "ЕЭС России" по телефону и через сайт компании, покупку-продажу готовых опционных стратегий, консультирование клиентов по вопросам работы со стратегиями на срочном рынке, доверительное управление активами клиента с использованием инструментов срочного рынка. На сайте "ОЛМЫ" есть профессиональная программа анализа рынка деривативов (опционный консультант), которая позволяет моделировать портфель инвестора, просчитывать риски такого портфеля, считать объем гарантийного обеспечения под виртуальный или реальный портфель.

Предлагаются также обучающие курсы, в том числе с торговлей на виртуальные активы, учебные и практические семинары. В ближайших планах - предоставление клиентам возможности совершать сделки на зарубежных рынках деривативов и внебиржевых деривативов.
Среди прочих тенденций отечественного срочного рынка необходимо выделить также выход на срочный рынок коллективных инвесторов (управляющих, фондов). В данном случае, конечно, многое зависит от действий ФСФР. Если появятся четкие правила или рамки работы таких инвесторов с инструментами срочного рынка, этот рынок получит мощный толчок для своего дальнейшего развития.

Пока же ситуация такова, что доверительные управляющие и управляющие фондов не имеют однообразного представления об оценке активов, инвестированных в инструменты срочного рынка, об инструментах, с которыми им можно работать. В этом плане существенно большую свободу имеют фонды банковского управления (ОФБУ).
На рынке опционов за последнее время увеличилось число прямых крупных сделок на бирже, т. е. существенно выросли объемы спроса и предложения на такие инструменты. Расширилось также число так называемых голосовых посредников, помогающих участникам рынка в поиске контрагентов на крупные лоты.

Это свидетельствует о повышении интереса к опционам как со стороны посредников, так и со стороны конечных потребителей.
Каковы перспективы развития срочного рынка в России на ближайший год? Профессиональное сообщество надеется на развитие законодательного обеспечения этого рынка: введение судебной защиты внебиржевых сделок; снятие барьеров на пути работы с деривативами институциональных инвесторов и появление новых инструментов; совершенствование налогового законодательства в сторону стимулирования процессов страхования ценовых рисков; повышение прозрачности и качества актов.
Реальной перспективой является развитие торгов на фьючерсе на индекс РТС и опционе на этот фьючерс, занятие данными инструментами лидирующих позиций на российском срочном рынке (с учетом включения в расчет индекса акций Газпрома и решения налоговых вопросов).
Мы также ожидаем, что российские биржи либо откроют механизмы расчета маржевых требований и оценки рисков по операциям на своих площадках, либо установят у себя общемировые системы расчета таких требований и рисков (SPAN, TIMS). Знание таких механизмов необходимо участникам рынка для организации процедур управления рисками по позициям своих клиентов.
Также мы ожидаем появления в обращении инструментов, базовым активом которых являются государственные облигации в виде их корзины или еврооблигации. Биржи будут предпринимать дальнейшие шаги для формирования рынка процентных деривативов.

Вместе с тем развитие новых инструментов, ориентированных в первую очередь на банки, крупные предприятия, являющиеся субъектами рынка кредитов, невозможно без дальнейшего увеличения размеров фондов клиринговых организаций, что также будет продолжено в следующем году.
В ближайший год продолжится отток спроса на товарные деривативы на зарубежные рынки. Интерес к этому сегменту среди инвесторов России растет. Волатильность на сырьевые товары, в первую очередь нефть, лишний раз подтвердили необходимость страхования ценовых рисков с такими инструментами, а также их влияние на экономику страны.

Наличие развитой инфраструктуры для торговли такими активами на зарубежных рынках и ее полное отсутствие в России подталкивает инвесторов к работе на западных биржах.



Содержание раздела