Стационарная рыночная экономика
принять все 3tcj = 0, дополнительно включив имеющие место налоговые платежи.
В случае когда Y'an 0 , а Ya?n 0 предполагается включение со стороны государства стимулирующих мероприятий (повышение цен, снижение налогов, субсидии и т.д.) с тем чтобы согласовать локальные и народнохозяйственные интересы.
Стационарная рыночная экономика
В стационарной рыночной экономике можно полагать, что все ее основные макроэкономические характеристики, влияющие на эффективность инвестиционных процессов, такие как уровень цен, уровень процентных ставок (депозитных и кредитных), величины рисков, стоимость капитала и нормы дисконтирования и т.д. во времени меняются настолько медленно или незначительно, что при оценке инвестиционных проектов этими изменениями можно пренебречь и поэтому проводить расчеты в постоянных ценах, с постоянными шагами расчета (по годам) и др.
В этом смысле ситуация в стационарной рыночной экономике похожа на рассмотренные в предыдущем параграфе статический и квазистатический случаи централизованно-плановой экономики.
Однако, есть при этом и много весьма существенных различий, определяющих необходимость использования других методов и процедур оценки эффективности инвестиционных проектов, других критериев и показателей эффективности.
Вкратце важнейшие отличия состоят в следующем:
1. Наряду с задачей оценки эффективности инвестиционных проектов (и даже перед ее решением) на первый план выдвигается задача оценки реализуемости проектов, в том числе проверка финансовой реализуемости, т.е. возможности в каждом рассматриваемом периоде рассчитаться со всеми необходимыми платежами (оттоками денег из проекта) за счет различного рода поступлений (притоков денег в проект). В случае, когда это условие нарушается должна быть изменена (если это возможно) финансовая схема, с тем, чтобы финансовое сальдо в каждом периоде ( на каждом шаге расчета) было неотрицательным.
Достигнуто это может быть либо за счет дополнительного кредита, либо путем перераспределения более ранних поступлений в проект путем зачисления их в дополнительный фонд (на депозитный счет) и затем в необходимом периоде соответствующего снятия их со счета. Если этот механизм не включен в расчет то достаточным условием является неотрицательность накопленного сальдо.
2. Поэтому в рыночной экономике прежде чем рассчитывать основные показатели эффективности ( Net Present Value - NPV; Internal Rate of Return - IRR, Profitability Index - PI, Simple Pay-Back Period - PP, Discounted Pay-Back Period - DPP, etc.), необходимо моделировать (шаг за шагом) процесс формирования в проекте притоков и оттоков денег (строить cash flow).
3. Такие cash flow надо строить как для проекта в целом (на первом этапе его оценки), так и для каждого из участников проекта (на втором этапе оценки с целью проверки реализуемости проекта и целесообразности участия в нем всех участников).
4. Для разных участников проекта (общества в целом, бюджетов федерального и регионального, генерирующей проект фирмы, акционеров и т.д.) cash flow формируются достаточно однотипно, но структура учитываемых результатов и затрат, информация для расчета показателей эффективности различается. Соответственно различаются и виды определяемой эффективности - общественная и коммерческая для проекта в целом, финансовая для фирмы, бюджетная для соответствующего бюджета и т.д. [3.16-3.19]
В рыночной экономике приходится учитывать возможность притоков и оттоков денег, представленных в различных видах валют (например, местной, иностранной), т.е. надо оценить многовалютные проекты. Более детально особенности и принципы оценки, содержание каждого этапа, процедуры взаимоувязки интересов отдельных участников и т.д. изложены в [3.19].
Ниже на примере 2 конкретного проекта, взятого из транспортной сферы, иллюстрируется методика расчета финансовой эффективности для генерирующей проект фирмы. 23
Пример 2
Оценка финансовой эффективности для фирмы, генерирующей проект создания и функционирования системы мониторинга местонахождения необходимой клиенту отправки грузов
Цель проекта заключается в том, чтобы оценить целесообразность создания такой компьютеризированной системы поиска местонахождения необходимой клиенту отправки грузов. В настоящее время в России такая система отсутствует, существует же следующая технология информационного обеспечения грузов. На станции отправления заполняется по каждой грузовой отправке так называемая дорожная ведомость (в двух экземплярах), в которой указываются станция отправления и станция назначения отправки, а также некоторые другие реквизиты (грузовладелец и др.).
Затем один экземпляр дорожной ведомости передается в дорожный вычислительный центр дороги отправлений, а другой экземпляр сопровождает груз, причем при переходе с одной железной дороги на другую (всего их в России - 17) в этом втором экземпляре (дорожной ведомости) дается отметка о переходе.
Единого центра, где собирается информация о переходе и, следовательно, хотя бы ориентировочно, указывалось местоположение отправки, не имеется. Поэтому отыскание пропавшей грузовой отправки, в чем нередко возникает необходимость, представляет собою довольно времяемкую и дорогостоящую операцию, которая тем не менее часто осуществляется.
За рубежом имеются системы мониторинга продвижения грузовых отправок. Целесообразно оценить эффективность внедрения такой системы в России, т.е. оценить эффективность соответствующего проекта с учетом потребных инвестиций в создание системы (включая приобретение лицензии на использование системы, покупку оборудования и т.д.), а также специфики российских транспортных, социальноэкономических и финансовых условий.
Система экономического мониторинга включает:
Терминалы - установленные на рабочих местах клиентов и фирм, осуществляющих мониторинг продвижения грузовых отправок;
Компьютеры - серверы, концентрирующие данные о продвижении грузовых отправок в процессе их транспортировки, а также принимающих и посылающих блоки информации по магистральной сети передачи данных;
Магистральную сеть передачи данных из волокнооптических линий связи, соединяющих серверы между собой;
Локальные сети линий связи, соединяющие серверы с терминалами;
Программное обеспечение передачи блоков информации о мониторинге по магистральной сети;
Операторов, работающих на терминалах;
Технический персонал, обеспечивающий функционирование системы.
Соответствующие принятые в расчете значения капиталовложений, потребных для функционирования первой очереди мониторинга, а также для полного ее объема приведены в табл. 3.3.
При этом они соответствуют предположению, что при полном вводе системы она будет включать 600 компьютерных станций (на каждой в среднем 6 человек с ежемесячной зарплатой примерно 150 $ US в месяц).
Предполагается, что система вводится начиная с 1998 г. (шаг 0) и работает в течение 10 лет (1999-2008 гг., шаги 1.10, каждый по году). Конечно все данные условные и это ограничение сделано также для упрощения описания - реальный срок функционирования системы мониторинга больше.
В приведенных далее таблицах cash flow (табл. 3.4) содержится вся необходимая для оценки эффективности проекта информация:
а) о параметрах экономического окружения
б) об объемах производственной деятельности по шагам расчета
в) о соответствующей этим объемам размерах выручки
г) о важнейших составляющих затрат на всех трех стадиях - инвестиционной, операционной и финансовой
д) об условиях и размерах кредита, размерах выплаты процентов и сумм погашения кредита
е) о соответствующих притоках и оттоках денег по шагам расчета.
При этом для упрощения описания результатов расчета приняты следующие допущения:
- жизненный цикл проекта принят равным 11 годам, (0 год плюс десять операционных лет), хотя реально система мониторинга функционирует, конечно, дольше;
- все шаги расчета (их, кроме нулевого, отвечающего 1998г, десять) одинаковые, длительность шага равна 1 году;
- все исходные данные приведены в постоянных рублевых ценах: при этом то, что покупается за валюту (табл. 3.3) переведено в рублевые цены по курсу.
Параметры внешнего к проекту экономического окружения для стационарного случая приняты следующие:
- инфляция отсутствует;
- валютный курс постоянен и равен 16 руб./$;
- процентная ставка по кредитам равна 20% годовых;
- норма дисконта по проекту постоянна и равна 15% годовых;
- цены и другие стоимостные показатели (зарплата, материальные издержки, более или менее со
ответствуют российским реалиям - так среднемесячная зарплата, например, взята на уровне 150$ US);
- расчет проводится в итоговой валюте (в российских рублях), т.к. при отсутствии инфляции и постоянстве остальных параметров экономического окружения расчет, например, в долларах США дал бы принципиально ту же оценку эффективности проекта.
Анализ приведенных в табл. 3.4 результатов расчета, выполненного как ''для проекта в целом' , так и для собственного капитала, позволяет сделать следующие обобщенные оценки данного инвестиционного проекта в рассматриваемых стационарных условиях:
Проект финансово реализуем, так как на всех шагах накопленное сальдо неотрицательно.
Проект в целом эффективен, так как у него
NPV = 27,85 mlnRR 0
IRR = 16,34% 15%
DPP = 10,6 11,0
PI = 1,06 1,0
т.е. все значения показателей отвечают нормативным требованиям.
Эффективность собственного капитала (equity investments) также достаточна, т.к. в соответствии с equity investments cash flow показатели эффективности равны:
NPVe = 4,26 0 IRRe = 15,3% 15%
DPPe =10,9 11,0 PIE = 1,03 1,0
В итоге проект в рассматриваемых условиях может быть признан целесообразным для реализации.
Нестационарная или переходная экономика.
Рассмотрим теперь более адекватную российским условиям нестационарную (переходную) экономику, в которой могут изменяться все параметры внешнего экономического окружения, такие как:
- темп инфляции;
- валютный курс;
- номинальные процентные ставки.
При этом, несмотря на сохранение всех технологических параметров проекта, и начальных (на 0 шаге) условий внешнего экономического окружения, включая цены, оценки эффективности проекта могут претерпеть существенные изменения.
Покажем это на том же примере, который был рассмотрен в предыдущем параграфе 3.3 для условий стационарной экономики, причем проведем две серии расчетов:
- во-первых для нестационарных условий, когда расчет проводится в итоговой валюте, выраженной в рублевых ценах;
- во-вторых для нестационарных условий, когда расчет проводится в итоговой валюте, выраженной в долларовых ценах с учетом внутренней и внешней инфляции соответствующих цен, определенной динамики валютного курса и т.д.
При этом рублевая реальная процентная ставка по кредитам принимается постоянной, а номинальные значения всех стоимостных показателей рассчитываются в соответствие с принятыми темпами инфляции, относительной инфляции валютного курса и т.д.
Последовательность расчетов ясна из приводимых табл. 3.5 (для расчета в рублевых ценах) и табл.
3.6 (для расчета в долларовых ценах), причем оба cash flow представляют собою, как и ранее, потоки отвечающие реализуемым проектам (накопленное сальдо по всем шагам неотрицательно). Рассмотрим итоговые результаты при расчете в рублевой итоговой валюте.
Проект в целом (total investment)
NPV(P) =-21,97 0
IRR(P) = 14,01% 15%
DPP(P) = 11,3 11,0
PI(P) = 0,99 1,0
т.е. все показатели свидетельствуют о неэффективности проекта в целом. Аналогичный вывод о неэффективности проекта получается и при рассмотрении
equity investment efficiency
NPVp =-26,04 0
IRRP = 13,4% 15%
dppP = 11,3 11,0
PIP = 0,995 1,0
В то же время расчет того же проекта в итоговых долларовых ценах и при тех же внешних условиях даст совершенно иные результаты.
Действительно, как и следует из системы табл. 3.6 при долларовой итоговой валюте проект характеризуется следующими показателями эффективности.
Проект в целом
NPV$ = 49,61 mln $ 0
IRR$ = 33,51% 15%
DPP = 7,6 11,0
PI$ = 1,7 1,0
т.е. эффективность проекта в целом весьма высока.
Примерно такой же вывод о высокой эффективности дают и показатели для собственного капитала
(Equity investment efficiency)
NPV$ = 31,95 mln $ 0
IRR$ = 30,8% 15%
DPP = 9 11,0
PI$ = 1,5 1,0
Таким образом расчеты в долларовой и рублевой итоговой валюте дают совершенно разные оценки эффективности данного проекта и целесообразности его реализации.
Следует заметить, что во всех рассмотренных случаях (результаты расчета которых приведены в системах табл. 3.4, 3.5, 3.6) принципиально оценка проекта в целом и для собственного капитала совпадала (т.е. либо эффективен, либо нет).
Однако, нетрудно показать, что могут быть и противоположные оценки для проекта в целом и для собственного капитала, о чем указывалось нами и ранее.
