Китай - проблемы в банковском секторе
Если в Китае проблемы в банковском секторе возникли из-за усилий, затрачиваемых на поддержание государственных промышленных предприятий, то в России причиной дисфункциональности финансовой системы стало разграбление госсектора36. Коллапс советской административно - командной экономики в конце 19 80 - х начале 1990-х гг. сопровождался взрывным ростом числа частных банков: к концу 1991 г., когда распался СССР, их было 1600.
Созданные советскими чиновниками, эти банки обслуживали увод государственных промышленных активов и вывоз прибыли за границу.
В последующие годы банки продолжали использовать ситуацию экономического хаоса для быстрой наживы. В обстановке гиперинфляции они занимались конвертацией низкопроцентных рублевых вкладов и государственных средств в доллары и выдачей краткосрочных кредитов на финансирование экспорта сырья под высокий процент с последующей конвертацией части прибыли обратно в обесценившиеся рубли для возврата вкладчикам.
Начиная с 1995г. благодаря целенаправленному проведению жесткой денежной политики правительству удалось взять под кон -троль галопирующую инфляцию и положить конец легким заработкам банков. Накопленные средства банки пустилина скупку основных отраслей промышленности, в том числе цементной, сталелитейной, нефтяной, алюминиевой, никелевой и медной.
Одновременно расширение государственных заимствований предоставило российским банкам дополнительные возможности нажиться на расстройстве экономики: они закупали огромные объемы государственных краткосрочных высокопроцентных казначейский об -лигаций, или ГКО.
При этом банки мало занимались традиционной банков -ской деятельностью, которая заключается прежде всего в приеме вкладов и выдаче кредитов. В 1998 г. общая сумма вкладов составляла всего 12% ВВП, а объем кредитования бизнеса всего 11% ВВП.
Когда же банки все-таки занимались кредитованием, то делали это плохо: к 1996 г. примерно половина выданных кредитов были просрочены.
В конечном итоге ориентация на получение быстрой наживы оказалась фатальной. 17 августа 1998 г. российское правительство девальвировало рубль и объявило мо -раторий на выплату государственного долга. Банки, взявшие огромные валютные кредиты на покупку ГКО, мгновенно остались без средств. Их поглотил породивший их экономический хаос. Выжили сотни небольших банков, которые не инвестировали в ГКО.
Будущее покажет, смогут ли они стать фундаментом жизнеспособного финансо -вого сектора.
Проблемы мирового банковского сектора затеняют значимость развития альтернативных форм финансирования, т. е. рынков акций и облигаций. Рынки капитала позволяют множеству инвесторов, не обращаясь к централизованным финансовым посредникам, напрямую делать выбор между компаниями, конкурирующими за денежные ресурсы.
Результатом может стать резкое обострение финансовой кон -куренции. При наличии хорошо развитых и правильно фун -кционирующих рынков капитала, круг предпринимателей, имеющих возможность изыскать средства для реализации новых перспективных идей, значительно расширяется. При этом к компаниям, получившим финансирование, предъявляются гораздо более жесткие требования в области эффективности бизнеса. Таким образом, рынки капитала способны ускорять темп внедрения инноваций и одновременно обеспечивать жесткую обратную связь.
При умножении числа мутаций и усилении селекционного давления, рыночная эволюция способна выйти на новый уровень творческой мощи.
В частности, потребность в сильных рынках капитала становится особенно настоятельной, когда экономика переключается с сельского хозяйства и традиционных видов обрабатывающей промышленности на развитие высоких технологий и сектора услуг. Банки предпочитают заемщиков, которые могут предоставить какой-нибудь осязаемый залог; в отраслях новой экономики активы фирм состоят в основном из интеллектуальной собственности и чело -веческого капитала.
Без хорошо развитых рынков капитала, включая венчурный капитал и частные рынки акций, финансовая система будет постоянно держать на голодном пайке компании с яркими, новыми идеями.
Рынки капитала не просто расширяют горизонты финан -сирования за пределы, доступные банкам, но и позволяют банкам лучше справляться со своей работой. Информация, содержащаяся в ценах на акции и облигации, помогает банкам ориентироваться при принятии решений о выдаче кредитов. Более того, секьюритизация банковских активов (например, закладных на жилые дома) распределяет кредитный риск и помогает решать проблему безнадежных долгов.
Хотя банкиры часто считают, что рынки капитала отнимают у них хлеб, в действительности прямое и непря -мое финансирование не заменяют, а дополняют друг друга. В США, например, крупнейшие в мире финансовые рынки существуют бок о бок с самым большим в мире и самым активным банковским сектором.
Кроме того, страна с более децентрализованной и диверсифицированной финансовой системой обладает куда боль -шей сопротивляемостью в случае банковского кризиса критически важное преимущество в свете финансовых катастроф, парализовавших экономику столь многих стран в последние годы. При всей своей финансовой искушенности, США все еще ощущают последствия краха ссудо-сберегательных ассоциаций. Но его влияние на экономику было
смягчено изобилием других финансовых ресурсов. Если финансовая система подчинена банкам, кризис банковско -го сектора ведет к разрушению системы, направляющей поток сбережений к инвесторам. Результаты, как мы видели, бывают самые катастрофические.
С другой стороны, когда рынки капитала действуют надлежащим образом, компании с хорошими перспективами могут получить финансирование даже при полном расстройстве банковского сектора.
К сожалению, сильные и ликвидные рынки капитала существуют лишь в небольшой группе стран, главным образом в США и Великобритании. Даже другие передовые индустриальные страны исторически полагались на банковские системы финансирования, в силу чего их финансовые рынки остаются сравнительно небольшими и мало -активными.
В США в 1996 г. совокупная капитализация рынка акций составляла 114% ВВП, а в Японии всего 66%, во Франции 38%, в Германии 28%37.
Относительные размеры рынка это лишь наиболее очевидный параметр для сравнения. Намного важнее не размер финансовых рынков, а их открытость и ликвидность. На фондовых рынках континентальной Европы и Японии доминируют инсайдеры. Сопоставление котируемых компаний разных стран показало, что в США пять самых крупных акционеров владеют в среднем 25,4% акций, в Германии же один крупнейший акционер владеет в среднем 5 5,9 %, а во французских компаниях крупнейшему акцио -неру принадлежит в среднем 57,9% акций.
Обычной прак -тикой является перекрестное владение акциями компаний, удерживающее акции вне рынка и, таким образом, укрепляющее контроль со стороны инсайдеров. То же можно сказать про Японию: по состоянию на 1994 г. банки и небанковские финансовые компании владели 52% всех обыкновенных акций (в США всего 7%).
В Германии в 1996 г. перекрестное владение охватывало 52% обыкновенных акций, а во Франции в 1994 г. целых 62%38.
В менее развитых странах положение еще хуже. Например, в Таиланде совокупная капитализация рынка акций составляет всего 28% ВВП, причем капитализация десяти крупнейших фирм превышает 47% совокупной рыночной капитализации. Ликвидность акций (выраженная в доллаpax сумма торгуемых акций, разделенная на величину рыночной капитализации) составляет всего 71%39. По состоянию на 1996 г. капитализация рынка акций составила всего 25% ВВП в Корее, 29% в Бразилии, 35% в Индии, 16% в Аргентине и жалкие 10% в Пакистане40.
На этом фоне выделяется несколько ярких пятен: в Гонконге, Сингапуре, Чили и на Тайване рынки акций относительно велики и активны. Однако если не принимать во внимание эти счастливые исключения, то после того как бесследно прошла распространившаяся в начале 1990-х гг. мода на развивающиеся рынки, стало ясно, что большинство фондовых рынков мира представляют собой мутное, неподвижное болото.
Слишком часто они служат одним из механизмов для удержания инсайдерами контроля, а отнюдь не инструментом демократизации финансов, которым они могут и должны быть.
Во всем мире финансовые рынки систематически удушаются с помощью ограничительных правил и нормативов. Возьмем, например, Японию. В течение многих лет для эмиссии облигаций нужно было иметь согласие облигационного картеля, состоявшего из главных банков страны.
Опасаясь, что облигации могут помешать их собственному бизнесу, банки следили за тем, чтобы облигации эмитировались понемногу и нечасто. В то же время нормативы фондового рынка затрудняли появление на бирже новых акций: требовалось (трудно поверить!) в среднем 34 года, прежде чем акции компании могли появиться на Токийской бирже41.
В последние несколько лет в ряде стран были предприняты робкие попытки открыть свои рынки капитала и, таким образом, демократизировать доступ к финансированию. В Японии с созданием двух новых фондовых бирж Nasdaq Japan и филиала Токийской биржи Mothers (Market of High-Growth and Emerging Stocks Рынок быстрорастущих новых акций) появилось множество новых акций.
В то же время сектор венчурного капитала, практически не существовавший несколько лет назад, кишит новыми игроками, в том числе такими американскими фирмами, как Hambrect Quist, Goldman Sachs, J. H. Whitney и Warburg42.
Германия также сделала некоторые шаги к большей от -крытости. В 1997 г. старомодная Франкфуртская биржа открыла Neuer Markt, или Новый рынок, на котором к концу первых трех лет работы котировались акции более чем 200 новых, преимущественно высокотехнологичных компаний.
В 1998 г. были узаконены опционы на акции жизненно важный инструмент привлечения наиболее талантливых работников в новые компании и удержания их в стабильных фирмах. Знаковое недружественное поглощение в начале 2000 г. компанией Vodafone Air-Touch корпорации Mannesmann свидетельствовало о появлении дееспособного рынка корпоративного контроля. И наконец, начатая с 2002 г. ликвидация налога на прирост капитала, уплачиваемого корпорациями при продаже своей доли в других фирмах, обещает подстегнуть в Германии процесс распутывания клубка перекрестноговладения акциями .
Хотя эти перемены и вселяют надежду, но за одну ночь инсайдерские сети Японии, Инк. и Рейнского капитализма не исчезнут. Большая часть сбережений японских домохозяйств на сумму в 12 трлн долл. все еще заперта в малодоходных срочных вкладах или на почтовых сберегательных вкладах. В Германии в 1999г. величина вложений в акции составляла всего 22% годового чистого дохода домохозяйств по сравнению с 82% в Великобритании44. Рынки капитала в Германии и Японии будут оставаться небольшими до тех пор, пока участие рядовых инвесторов не примет массового характера.
С другой стороны, новые фондовые торговые площадки этих стран были обескров -лены крахом интернет-компаний. В итоге процесс открытия фондовых рынков претерпел серьезный пусть и вре -менный откат.
В большинстве остальных стран мира недостаточно прос -то устранить искусственные ограничения, чтобы на раз -два-три! завтра же объявились процветающие рынки капитала. Правительства, особенно в странах со слаборазвитой или переходной экономикой, не должны ограничиваться устранением создающих помехи норм и правил.
Наряду с этим следует создавать базовую инфраструктуру правовых норм и институтов, необходимых для плодотворного функционирования рынков капитала. Грустная история Майкла Уэнсли и Kaset Thai Sugar Company дает представление о том, насколько трудна этазадача .
Майкл Уэнсли был заметным человеком в мире международного аудита. 58-летний австралиец являлся старшим партнером в Deloitte louche Tohmatsu, став партнером уже в 27 лет (небывалый случай для этой компании). Он активно занимался общественной деятельностью на посту председателя австралийского Красного Креста и был награжден орденом Австралии за участие в благотворительности. Когда в Таиланде разразился долговой кризис, Уэнсли и его фирма с самого начала приняли активное участие в наведе -нии порядка. Уэнсли занимался оценкой активов 22 из 56 финансовых компаний, закрывшихся в декабре 1997 г. А в начале 1998г. таиландский суд по делам о банкротстве назначил его ответственным за реструктуризацию Kaset Thai и двух аффилированных производителей сахара.
Задолжен -ность этих трех компаний, контролируемых семьей Сири-вирьякул, перед кредиторами составляла 450 млн долл. Реструктуризация этих компаний по предписанию суда рассматривалась как принципиально важная проверка дейс -твенности таиландских процедур банкротства.
В Kaset Thai Уэнсли неожиданно обнаружил доказатель -ства крупномасштабного мошенничества. Согласно данным, полученным полицией, управляющие заводов обворовывали компанию на десятки миллионов долларов, деньги переводились на личные банковские счета или на подстав -ные компании. 10 марта 1999 г. Уэнсли и четверо его коллег направлялись на сахарный завод близ небольшого городка Такхли, примерно в 120 милях к северу от Бангкока.
Когда их черный джип Тойота подъехал к заводским воротам, появился мотоцикл и стрелок с заднего сиденья всадил в Уэнсли восемь пуль. Смерть наступила мгновенно.
Полиция в конце концов арестовала пятерых подозреваемых: мотоциклиста, стрелка, двух заводских менеджеров среднего звена и Прадита Сиривирьякула, одного из владельцев завода и предполагаемого организатора убийства. Мотоциклиста быстро осудили на пожизненное заключение, но дальше процесс забуксовал.
За год судебного разбирательства показания дали только двое из 50 свидетелей.
После того как суд семь раз отказал Прадиту в освобождении под залог, вмешался апелляционный суд и освободил его. Причем в прессе писали, что старший судья получил за это полмиллиона долларов от Прадита и что ему было обе -щано вдесятеро больше, если он закроет дело.
После расследования, проведенного Министерством юстиции, судью отправили в отставку, но решение об освобождении Прадита под залог не было пересмотрено. В августе 2001 г., через два с половиной года после убийства Уэнсли, предполагалось, что процесс продлится еще не менее года.
Дело с реструктуризацией Kaset Thai и двух других компаний также застопорилось. После смерти Уэнсли его фирма предложила кредиторам план реструктуризации всех трех компаний. Предложение предусматривало основательное наведение порядка: практически полное списание капитала всех фирм и замену существующего руководства.
Мелкие кредиторы, особенно производители сахарного тростника, опротестовали план, потому что у них исчезала перспектива получить когда-либо свои деньги. Хотя 83% задолженности Kaset Thai приходилось на небольшую группу крупных кредиторов, включая французский банк и ряд крупных таиландских банков, действовавший на тот момент закон о банкротстве (впоследствии он был изменен) требовал, чтобы за утверждение плана проголосовало не менее 50% кредиторов. Мелкие кредиторы провалили предложение 2910 голосами против 63. Оказавшись в тупике, суд мог принять решение о ликвидации компаний.
Вместо этого он закрыл дело, предоставив кредиторам самостоятельно разбираться с семейством Сиривирьякул.
Наконец в июне 2000 г. банки заключили гораздо более скромное соглашение. Они просто согласились продлить период погашения долгов еще на десять лет никакого списания долгов, никакого списания капитала.
И хотя банки добились права ввести своих представителей в руко -водство группы компаний, контроль сохранило семейство Сиривирьякул.
Ясным солнечным днем ноября 2000 г. мы с моим другом повторили последний роковой маршрут Майкла Уэнсли. Найти сахарный завод оказалось делом непростым. К нему пришлось пробираться через лабиринт разбитыхпроселочных дорог, которые вились по рисовым полям, пустырям, заросшим невысоким кустарником, и полям сахарного тростника. На всем пути нам встретился только один покореженный выцветший дорожный указатель (разумеется, на тайском языке). Нам пришлось много раз останавливаться, чтобы спросить дорогу, прежде чем мы наконец выехали на разбитую грязную грунтовку, петлявшую среди невысоких кустов.
Когда мы уже стали подозревать, что опять едем не туда, впереди показался завод.
Где-то здесь, подумал я, был убит Майкл Уэнсли. Но к моменту нашего приезда уже ничто не напоминало о со -вершенном преступлении. Мир был преисполнен сонным покоем: дюжина кур и петухов рылись в пыли, да пара охранников бесцельно слонялись за запертыми воротами.
Завод был закрыт и совершенно безлюден: он работает лишь несколько месяцев в году, когда идет уборка сахарного тростника. Зловещую тишину нарушал лишь далекий звук случайного мотоцикла.
Вот в этой глуши, на этой грязной труднодоступной дороге родилась ложь, положившая начало бессмысленной болтовне о триумфе свободного капитализма и тирании англо-саксонских финансов. История Уэнсли наглядно показывает, что, по крайней мере в сахарной компании Kaset Thai, мертвая рука кланового капитализма все еще цепко держится за власть. История этой компании вопиющий пример неработоспособности системы защиты инвесторов, что проявляется в проблемах, широко распространенных в большинстве развивающихся стран: ограбление миноритарных акционеров, непрозрачность, неработающие процедуры банкротства.
Пока все эти недостатки остаются нормой, рынки капитала лишены доверия инвесторов, которое является необходимым условием нормального развития этих рынков.
В случае Kaset Thai якобы всемогущий западный капитал попытался бросить вызов этим нормам, но встретил решительный отпор. Несмотря на то что французский банк добился рассмотрения дела о банкротстве в суде, а суд поручил проведение реструктуризации одной из крупнейших аудиторских фирм мира, в группе компаний Kaset Thai мало что изменилось. Семейство Сиривирьякул сохранилособственность, хотя именно оно довело компанию до банкротства.
Судебное расследование преступного разграбления компании собственным руководством было свернуто. И организаторам этой аферы удалось выйти сухими из воды с помощью убийства.
Последнее обстоятельство производит особенно тягостное впечатление. Несмотря на громкий судебный процесс, за ходом которого наблюдало все международное сообщество, правовая система Таиланда не смогла обеспечить Исполнение самой элементарной нормы любой правовой системы закона о наказании за убийство.
Судебный процесс выродился в пошлый фарс на тему коррумпированности и бессилия власти.
Случай с Уэнсли не изолированное явление. Это симптом системной неспособности обеспечить реальную защиту личности и собственности. Как будет показано в следующей главе, закономерные последствия этого провала в Таиланде и в других развивающихся и посткоммунистических странах выходят далеко за пределы проблем финансово -го сектора.
Фактически под угрозой оказываются все аспекты разделения труда.
ПРИМЕЧАНИЯ
1 См. Henry Sender, New Kid in Town, Far Eastern Economic Review, February 11, 1999.
После долгих переговоров, вдекабре 1999г. сделку подписали. Президент Ким Дэ Янг выделил эту сделку как доказательство успешности проводимых в Корее экономических реформ.
2 Из интервью, 26 марта 1999 г.
3 Robert В. Reich, The Next American Frontier (New York: Times Books, 1983), 171.
4 Akio Morita and Shintaro Ishihara, The Japan That Can Say No : The New Unites States-Japan Relations Card, 8. Цитата взята из неавторизованного перевода, опубликованного в Congressional Record, November 14, 1989, Е 3783. В официальный английский перевод, опубликованный в 1991 г., высказывания Морита не вошли.
5 Chalmers Johnson, Japan: Who Governs? (New York: W.W. Norton Company, 1995), 63.
6 Clyde Prestowitz, Trading Places: How We Are Giving Our Future to Japan and How to Reclaim It (New York: Basic Books, 1993 [1988]), 519.
7 Подробное обсуждение азиатского финансового кризиса см. в гл. 9.
8 Проблема безнадежных кредитов остается не решенной до сих пор, по прошествии десяти лет после того, как мыльный пузырь лопнул. Врезультате точная сумма потерь еще не подсчитана.
Различные оценки потерь см. в: International Monetary Fund, Japan: Selected Issues, IMF Stuff Country Report No. 98/113, October 1998, 111-112.
9 Bank for International Settlements, 70th Annual Report (Basel, Switzerland: BIS, June 5, 2000), 49.
10 Bellamy, Looking Backward, 211.
11 Prestowitz, Trading Places, 256.
12 Я пишу это в тот момент, когда после схлопывания интернет - пузы -ря репутация финансовых рынков подмочена. Но этот крах не отменяет необходимости в открытых и децентрализованных финансо -вых рынках.
Нельзя исходить из того, что рынки всегда правы; рынки созданы людьми и страдают всеми человеческими слабостями, в том числе склонностью к ошибкам. Когда появился Интернет, инвесторы совершенно не понимали, каким образом можно эксплуатировать эту новую революционную технологию; многие ошибочно решили, что быстрый рост как-нибудь да приведет к прибыли, а кто-то просто пускал пыль в глаза.
Огромное достоинство рынков капитала состоит в том, что они реагируют на ошибки и исправляют их куда быстрее, чем механизмы централизованного размещения капитала. Открытость рынков позволяет существенно ускорять развитие хороших идей и окончательно разоблачать плохие идеи.
13 Robert G. King and Ross Levine, Finance and Growth: Schumpeter Might Be Right, Quarterly Journal of Economics 108, no. 3 (August 1993): 717-737.
14 Jeffrey Wurgler, Financial Markets and the Allocation of Capital, Journal of Financial Economics 58 (October 2000): 187-214.
15 AsliDemirgM-KuntandVojislavMaksimovic, Law, Finance, andFirm Growth, Journal of Finance LIII, no. 6 (December 1998): 2107-2137.
16 Ross Levine and Sarah Zervos, Stock Markets, Banks, and Economic Growth, American Economic Review 88, no.
3 (June 1998): 537 559.
17 RaghuramG. RajanandLuigiZingales, Financial Dependence and Growth, American Economic Review 8, no.
3 (June 1998): 559586.
18 Из интервью, 26 марта 1999 г.
19 Из интервью, 26 марта 1999 г.
20 Информация о планах реструктуризации Siam Syntech получена из публикации в англоязычной тайской газете The Nation.
21 World Bank, Special Focus: Financial Corporate Restructuring, 4.
22 Bank for International Settlements, 70th Annual Report, 47.
23 World Bank, Regional Overview, in East Asia Brief (Washington, D.C.: World Bank, September 2000), 7.
24 World Bank, Country Brief: Korea, in East Asia Brief, 8.
25 Richard Katz, Bad Debt Blues, The Oriental Economist, September 2000.
26 James R. Barth, Jerard Caprio Jr., and Ross Levine, Banking Systems Around the World: Do Regulation and Ownership Affect Performance and Stability, World Bank Policy Research Working Papers no. 2325, April 2000.
27 Joe Stilwell, The Savings Loan Industry: Averting Collapse, Cato Institute Policy Analysis no. 7, February 15, 1982.
28 Хороший обзор событий см. B:JamesR.
Barth, The Great Savings and Loan Debacle (Washington, D.C.: American Enterprise Institute, 1991).
29 Данные о рыночной капитализации Microsoft относятся к марту 2001 г., когда она была намного ниже пикового уровня.
30 Sebastian Edwards, Crisis and Reform in Latin America, 203208.
31 Анализ взаимосвязи между финансовыми репрессиями и государе -твенным бюджетом см. в: Alberto Giovannini and Martha de Melo, Government Revenue from Financial Repression, American Economic ReviewSZ, no. 4 (September 1993): 953-963; NourielRoubiniand Xavier Sala-i-Martm, A Growth Model of Inflation, Tax Evasion, and Financial Repression, Journal of Monetary Economics 35, no.
2 (April 1995): 275-301.
32 Среди 40 стран были: Албания, Алжир, Бангладеш, Болгария, Бурунди, Камерун, Центрально-Африканская Республика, Чад, Китай, Демократическая Республика Конго, Республика Конго, Хорватия, Чехия, Египет,
Фиджи, Германия, Исландия, Индия, Иран, Израиль, Мадагаскар, Малави, Мали, Мальта, Мьянма, Непал, Пакистан, Польша, Румыния, Россия, Руанда, Сенегал, Сьерра-Леоне, Словакия, Сирия, Тайвань, Танзания, Того, У ганда и Украина. См.: Gwartney and Lawson, Economic Freedom of the World: 2000 Annual Report.
33 Среди этих 40 стран были Алжир, Бенин, Болгария, Бурунди, Камерун, Центрально-Африканская Республика, Чад, Китай, Демократическая Республика Конго, Республика Конго, Берег Слоновой Кости, Эстония, Габон, Гватемала, Гвинея-Бисау, Гайана, Гаити, Ямайка, Латвия, Мадагаскар, Малави, Мали, Мексика, Мьянма, Нигер, Нигерия, Пакистан, Румыния, Руанда, Сенегал, Сьерра-Леоне, Сомали, Сирия, Танзания, Того, Уганда, Украина, Уругвай, Венесуэла и Замбия. 19 стран, в которых реальные процентные ставки были часто или постоянно отрицательными, это Алжир, Бенин, Болгария, Китай, Демократическая Республика Конго, Эстония, Гвинея-Бисау, Гайана, Гаити, Малави, Мьянма, Нигерия, Румыния, Руанда, Сьерра-Леоне, Сомали, Сирия, Украина и Венесуэла.
34 Данные взяты из: International Monetary Fund, International Financial Statistics Yearbook 1999 (Washington, D.C.: IMF, 1999), lines 22d and 99b.
35 Nicholas Lardy, When Will China's Financial System Meet China's Needs? доклад, представленный на конференции, посвященной политическим реформам в Китае, организованной Центром исследования экономического развития и политических реформ Стэн-фордского университета 1820 ноября 1999 г. (текст доклада был переработан в феврале 2000 г.).
36 Нижеследующее обсуждение банковской системы России опирается на анализ Густафсона: Gustafson, Capitalism Russian-Style, 77-107.
37 Maria Maher and Thomas Andersson, Corporate Governance: Effects on Firm Performance and Economic Growth (Paris: Organization for Economic Co-Operation and Development, 1999), 26.
38 Ibid., 16.
39 Glen Yago and Juan Montoya, Capital Access Index: Asia Postcrisis, Milken Institute, Number 11, March 8, 2000, 29.
40 Bank for International Settlement, 67AnnualReport (Basel, Switzerland: BIS, June 9, 1997), 105.
41 Boomtown, The Economist, January 15, 2000, 75.
42 Clay Chandler and Akiko Kashiwagi, Internet Tsunami Draws Foreign Cash, Stirs Up Long-Stagnant Venture Climate, Washington Post, February 13, 2000.
43 Edmund L. Andrews, The Metamorphosis of Germany Inc., New York Times, March 12, 2000; Europe's New Capitalism: Building for the Future, The Economist, February 12, 2000, 71 74.
44 Europe's New Capitalism, 72.
45 Нижеследующее обсуждение опирается на публикации азиатского издания Wall Street Journal, а также на материалы двух главных англоязычных таиландских газет The Bangkok Post и The Nation.
