Основные инструменты Нацбанка
В 1998 г. в условиях обострения кризисных явлений на мировых финансовых рынках и ухудшения конъюнктуры экспор-
товаров Казахстана основными задачами денежно-кредитной политики стали: обеспечение стабильности финансовой системы, сохранение устойчивого курса тенге и укрепление банковской системы.
В течение 1998 г. основные усилия Нацбанка были направлены на предотвращение негативного воздействия кризисных явлений на мировых финансовых и товарных рынках на финансовую систему Казахстана. Нацбанк был вынужден повысить ставку рефинансирования с 18,5 до 25,0%, ставку по кредитам овернайт-с 15 до 27%, ставку РЕПОс 17 до 23%, средневзвешенную ставку интереса (вознаграждения) на межбанковском рынке по кредитам в национальной валюте с 11,82 до 15,39%, средневзвешенную, эффективную доходность по государственным ценным бумагам Минфина с 18,26 до 19,46% [14, 136].
Высокая концентрация экспорта на ограниченной группе сырьевых товаров и значительная ориентация внешней торговли на рынок стран СНГ предопределили подверженность экономики Казахстана внешним шокам. Кризисные явления, охватившие мировую экономику с конца 1997 г., оказывали негативное влияние на состояние платежного баланса республики.
Ухудшение торгового баланса, вследствие неблагоприятной ценовой конъюнктуры на сырьевые товары и снижение спроса на них, усугубилось в IV квартале 1998 г. после кризиса на российском финансовом рынке. Объем внешнеторгового оборота с 14,0 млрд. долл. в 1997 г. снизился до 12,5 млрд. в 1998 г. Отрицательное сальдо торгового баланса, которое в 1997 г. составляло около 276 млн. долл., в 1998 г. превысило 800 млн. Дефицит текущего не превышавший в 1996-1997 гг.
3,6% от ВВП в 1998 г. составил свыше 1,2 млрд. долл., или 5,6% от ВВП.
Для защиты внутреннего финансового сектора страны была ужесточена денежно-кредитная политика. Одним из значительных событий 1998 г. стало прекращение практики прямого кредитования Нацбанком дефицита республиканского бюджета.
Для предотвращения избыточного давления на валютный рынок Нацбанк осуществлял операции на открытом рынке, что позволило переключить интерес инвесторов с валютного рынка на рынок государственных ценных бумаг. Для регулирования денежной базы и поддержания ликвидности рынка государственных ценных бумаг проводятся операции с ценными бумагами на вторичном рынке государственных ценных бумаг и выпуск краткосрочных нот.
Кроме этого, начали применяться в качестве залогового инструмента по операциям РЕПО государственные специальные казначейские обязательства Министерства финансов РК со сроком обращения 10 лет.
В результате использования антиинфляционных мер, преимущественно направленных против инфляции спроса, в условиях Казахстана сложился своеобразный механизм замедления инфляционных процессов (наряду, конечно, и с действием традиционных факторов, вроде снижения массового, платежеспособного спроса). На конец 1998 г. инфляция составила 1,9%, денежная масса снизилась с 173,0 до 148,5 млрд. тенге, или на 14,2%, денежная база уменьшилась с 115,4до 81,5 млрд. тенге.
Правительство и Нацбанк достигли едва ли не самой низкой в мире монетизации экономики (по оценкам НЭИ 7%) и практически остановили инфляцию. Но одновременно власти увели деньги не только с финансового рынка, но также из производства.
Анализ динамики денежных агрегатов Нацбанка за 19941998 гг. показывает резкое сокращение денежной базы и наличных денег в обращении в 1998 г. (таблица 8). Все это происходило на фоне падения реального ВВП, сокращения объема промышленной продукции на 1,8%, снижения продукции сельского хозяйства на 18,6%.
Как видно из таблицы 8, рост объема чистых внешних активов коррелирует с остальными показателями и обратно пропорционален колебаниям объема чистых внутренних активов [93].
Одним из наиболее наглядных индикаторов, свидетельствующих о возможной динамике курса национальной валюты, выступает соотношение валовых валютных резервов и денежной базы. Чем ближе оно к 100%, тем надежнее обеспечена национальная валюта, тем меньше вероятность резкой дестабилизации валютного курса [94].
Для Казахстана по этой схеме были рассчитаны показатели наличного монетарного золота и денежной базы как нормы обеспеченности устойчивого обращения национальной валюты. Анализ данных таблицы 9 показал, что в 1994 г., 1995 г. и 1996 г. это соотношение находилось на уровне, соответственно, 64, 52 и 59%, что позволило Нацбанку достаточно плавно, без резких
колебаний снижать курс тенге по отношению к доллару. Однако в 1997 г, данное соотношение снизилось до 34%, а в 1998 г. -до 50%, что, в конечном счете, привело к масштабному валютному кризису.
Чем ниже значение этого показателя, чем оно дольше удержива-етсяденежными властями, тем более масштабным становится последующее неизбежное падение курса национальной валюты.
Для предупреждения возникновения кризисных явлений 20 августа 1998 г. Правительство и Национальный банк РК огтуб-ликовали совместное заявление о текущей ситуации на финансовых рынках. В нем были определены основные направления действий по снижению негативного явления мировых финансовых кризисов, в том числе и российского, на экономику Казахстана.
В рамках обозначенных в совместном заявлении мер Нацбанк повысил официальные ставки вознаграждения (интереса): по операциям РЕПО до 23%, кредитам овернайт до 27%, ставку рефинансирования до 25% и снизил на 50% лимиты открытой валютной позиции и лимиты валютной нет-то-позиции.
Перед введением плавающего обменного курса резко обострилась ситуация на валютном рынке Казахстана. С целью удержания курса тенге на уровне 84 тенге за доллар в конце 1998 г. Нацбанк широко использовал валютную интервенцию.
В результате произошло резкое сокращение золотовалютных запасов с 2,0 до 1,5 млрд. долл.
С 4 апреля 1999 г. Национальный банк проводит курсовую политику, основанную на использовании режима плавающего обменного курса. Но это не означает, что Нацбанк не имеет ориентиров будущей курсовой политики.
Поэтому после объявления о плавающем курсе и резких колебаний курса тенге Нацбанк, для того чтобы нормализовать ситуацию, вынужден был активно проводить дальнейшую интервенцию валютных ресурсов на межбанковскую валютную биржу и остановить дальнейшее падение тенге на 120-тенговой отметке.
Возможность и необходимость девальвации тенге были одним из основных вопросов казахстанской экономической политики после августовского (1998 г.) финансового кризиса в России. Многочисленные проблемы экономики Казахстана, возникшие вследствие российского кризиса (снижение конкурентоспособности казахстанской продукции, ухудшение платежного баланса, ограничение экспортного потенциала предприятий республики, нервозность финансовых рынков, наряду с неблагоприятной мировой конъюнктурой) резко актуализировали вопрос об адекватности курса тенге в новых условиях.
Принимая во внимание специфику казахстанской экономики, и в частности такие ее особенности, как сырьевая ориентация (соответственно, зависимость от мировых рынков), тесная интегрированность с российской экономикой, недостаточно развитые финансовые рынки, низкий уровень монетизации, следует признать, что обесценение национальной валюты было одним из наиболее вероятных последствий сложившейся ситуации.
Вместе с тем девальвация, как отмечает акад. Мамыров Н. К., неблагоприятно сказывается на экономике страны, имеющей большую долю импорта и значительный внешний долг. Сто-
импорта увеличивается пропорционально курсу валюты, что повышает цены импортных товаров на внутреннем рынке [95].
В 1999 г. развитие экономики Казахстана происходило, в основном, в благоприятных внешнеэкономических условиях. Значительно улучшилась ситуация в большинстве стран СНГ. Ведение режима плавающего обменного курса способствовало восстановлению конкурентных позиций казахстанского экспорта и возобновлению роста производства.
В результате значительно возросло предложение иностранной валюты на внутреннем валютном рынке, что способствовало стабилизации финансового рынка. В этих условиях денежно-кредитная политика была нацелена на недопущение значительного роста инфляции, сохранение официальных ставок вознаграждения минимально положительными в реальном выражении и повышение качества финансового посредничества.
С целью сглаживания резких краткосрочных колебаний обменного курса и пополнения золотовалютных резервов Нацбанк проводит операции на внутреннем валютном рынке как по покупке, так и по продаже инвалюты.
Для ориентации банков на снижение ставок по кредитам Нацбанк в течение года понизил ставку рефинансирования до уровня 18%. В области кредитной политики для банков, испытывающих временные затруднения с ликвидностью, были открыты дополнительные окна рефинансирования (возможность получения дневных займов и займов овернайт).
Норма обязательных резервов банков в целом не менялась (10%), за исключением короткого периода с 5 по 18 апреля (временное снижение до 5%) в связи с необходимостью поддержания ликвидности банковской системы в условиях введения режима плавающего обменного курса.
Вместе с тем инфляция за год возросла на 17,8%, что было вызвано ростом денежной массы на 172,4%. Денежная масса возросла за счет двух факторов: а) увеличения денежной базы на 84,4%, вызванного ростом внешних активов с 153,3 до 306,6 млрд. тенге; б) повышением коэффициентов мультипликации до 2,18.
Кредиты реальному сектору экономики возросли на 59,3% и составили на конец 1999 г. 148,8 млрд. тенге.
Другой важный вопрос денежной политики Национального банка выбор промежуточной цели.
В течение ряда лет Нацбанком осуществляется контроль за предложением денег и за выполнением параметров денежной программы. В рамках этой проблемы Нацбанк таргетировал предложение денег, используя агрегат денежной массы МЗ, включавший наличные деньги вне банковской системы, депозиты в национальной валюте нефинансовых организаций в кредитный учреждениях. Темп прироста денежной массы на год устанавливался в качестве промежуточной цели денежно-кредитной политики.
Если в период гиперинфляции (19921994 гг.) для достижения финансовой стабилизации Нацбанк жестко ограничивал темпы роста денежной массы, то с 1995 г. по март 1999 г. в качестве промежуточной цели, кроме темпов прироста денежной массы, дополнительно использовался курс тенге, сначала в установленном наклонном коридоре, а с 4 апреля 1999 г. в свободном плавании.
В течение 2000 г. Нацбанк активно принимал меры для стабилизации внутреннего валютного рынка. Они были направлены главным образом не на прямое вмешательство в ход валютных торгов, что привело бы к истощению золотовалютных резервов, а на сокращение неоправданно высокого спроса на иностранную валюту, путем связывания избыточной тен-говой ликвидности. Действенной мерой Нацбанка в этом направлении стало повышение норм обязателыныгх резервов.
Это привело к сокращению свободной ликвидности, давящей на валютный рынок. В результате спрос и предложение иностранной валюты на внутреннем валютном рынке стали в большей степени соответствовать фундаментальным экономическим факторам.
В далынейшем обыем поступающей на КАБЕ экспортной выручки значительно вырос, а спрос на иностранную валюту исходил в основном от Нацбанка, который начал активно проводить политику наращивания золотовалютных резервов.
В 2001-2002 гг. денежно-кредитная политика Казахстана была направлена на поддержание низкого уровня инфляции. Позитивным моментом в этом процессе стало снижение среднегодового уровня инфляции с 10,5% в 2001 г. до 6,6% в 2002 г. Это позволило проводить политику, с одной стороны, ограничивающую рост цен, с другой стороны, обеспечивающую увеличение денежного предложения, адекватного темпам экономического роста и расширения производства.
Адекватное расширение денежного предложения в условиях экономического роста является одним из основных условий сохранения устойчивых темпов экономического развития в перспективе. Наряду с благоприятной макроэкономической ситуацией увеличению денежного предложения в стране способствовало дальнейшее смягчение денежно-кредитной политики.
Сокращение инфляции и увеличение денежного предложения дали возможность Правительству и Нацбанку последовательно снизить в 2001 г. ставку рефинансирования с 14 до 90%, ставку овернайт с 17 до 12% ив 2002 г., соответственно, с 9,0 до 7,5% и с 12 до 9%.
Значительное предложение иностранной валюты как за счет поступления валютной выручки экспортеров, так и поступлений инвалюты в пользу Минфина потребовало активизации действий по денежно-кредитному регулированию для сохранения стабильности на внутреннем валютном рынке. В результате темп девальвации тенге к доллару в 2002 г. составил 3,2% против 3,8% в 2001 г.
Уровень денежной базы остается одним из основных оперативных показателей, используемых в качестве промежуточного ориентира денежно-кредитной политики. Расширение денежной базы на 30,2% до 175 млрд. тенге в 2001 г. и на 19% до 208,2 млрд. тенге в 2002 г. было обусловлено увеличением чистых международных резервов, которые выросли как за счет покупки Нацбанком валюты на внутреннем валютном рынке, так и продолжающегося значительного поступления иностранной валюты на счета Министерства финансов.
Регулирование денежной базы осуществлялось исключительно косвенными инструментами, такими, как выпуск краткосрочных нот Нацбанка и операции на открытом рынке. Значительный приток валюты частично был нейтрализован увеличением выпуска нот Нацбанка.
Рост денежной массы (агрегата МЗ) за 2001 г. на 43,3% и на 32,8% в 2002 г. значительно опережал расширение денежной базы. В результате уровень монетизации экономики увеличился в течение 2001 г. с 15,3 до 17,2% и в течение 2002 г. с 17,7 до 20,4%.
Основными факторами роста денежной массы в 2002 г. стали увеличение как чистых внешних активов, так и внутренних активов банковской системы (без учета активов Национального фонда). Чистые внешние активы банковской системы выросли на 32,6% вследствие роста золотовалютных активов Нацбанка. Внутренние активы банковской системы выросли на 31,8% вследствие увеличения чистых требований банковской системы к Правительству и к другим секторам экономики.
Рост чистых требований банковской системы к Правительству почти в 2,9 раза был обусловлен увеличением Минфином объема внутренних заимствований путем эмиссии (в основном средне- и долгосрочных) ценных бумаг.
Основными инструментами Нацбанка по регулированию ликвидности являлись операции открытого рынка и эмиссия собственных краткосрочных нот. В г. начал работу по определению новых направлений в процессе регулирования ликвидности. Акценты регулирования постепенно смещаются на операции на денежном рынке. В рамках этой работы в 2001 г. Нацбанк значительно увеличил объем операций на открытом рынке.
С начала года объем операций прямого РЕПО увеличился на 49,1%, операций обратного РЕПО более чем в три раза.
Рост объемов операций РЕПО сопровождался снижением как объемов покупок, так и продаж Нацбанком государственных ценных бумаг Минфина на вторичном рынке. Продажа составила
75% от объема продаж в 2000 г., а покупка всего 3%.
В 2002 г. сохранилась тенденция избыточной ликвидности банков второго уровня, вызванной большим притоком денег в экономику. В связи с этим объем операций прямого РЕПО, которые приводят к снижению ликвидности, возрос по сравнению с 2001 г. более чем в 7 раз, тогда как объем операций обратного РЕПО практически остался на уровне 2001 г. В 2002 г. Нацбанком операции по продаже государственных ценных бумаг не совершались вследствие незначительного размера портфеля по этим ценным бумагам и значительного объема операций РЕПО.
В 2001 и 2002 гг. происходило опережение темпов роста депозитов по сравнению с темпами повышения наличных денег в обращении. В результате в структуре денежной массы сохраняется позитивная тенденция увеличения доли депозитов банковской системы.
В связи с этим в течение 2001 г. удельный вес депозитов банковской системы в структуре денежной массы повысился с 73,2 до 77,0%, в 2002 г. - с 77,2 до 78,9%. Это вызвало рост денежного мультипликатора с 2,95 до 3,25 в 2001 г. и с 3,29 до 3,67 в 2002 г.
Основной рост потребительских цен в 2002 г. был вызван удорожанием продовольственных товаров на 7,1%. В их структуре в наибольшей степени выросли цены на фрукты и овощи на 36,1%, вклад которых в рост инфляции составил 1,5 процентных пункта.
Непродовольственные товары стали дороже на 6,3%, платные услуги подорожали на 5,8% (в 2001 г. - на 3,5%) [144].
Борьба с инфляцией, выработка антиинфляционной стратегии требуют разрешения ряда сложных, чреватых потенциальными опасностями валютных проблем. Наиболее острой является потребность в увеличении официальных золотовалютных резервов, чтобы противостоять валютным кризисам, обеспечивать устойчивость обменного курса [145].
На рисунке 2 показаны закономерности изменения уровня инфляции, обменного курса и объема золотовалютных резервов.
По международным стандартам минимально приемлемым критерием достаточности золотовалютных резервов считается их эквивалентность стоимости импорта товаров и услуг за три месяца. Объем международных резервов Казахстана достиг в 2001 г. 2508,3 млн. долл. Это обеспечивало покрытие стоимости импорта за 4,7 месяца.
В 2002 г. резервы повысились до 3140,8 млн. долл. (стоимость импорта за 5,8 месяца) [144].
Золотовалютные резервы, млн. долл. 2002 г.
Увеличение золотовалютных резервов является одним из главных приоритетов макроэкономической политики. Однако крайне опрометчиво и опасно ставить решение этой задачи в зависимость от внешних заимствований.
Другая проблема определение целевого ориентира для оптимального номинального курса тенге к доллару и его соотношения с курсом, рассчитанным на основании ППС тенге и доллара.
В последнее время в Казахстане, как и в ряде других стран, столкнулись с тем, что эффективность использования промежуточного целевого ориентира по темпам роста денежной массы снижается. В 1999-2002 гг. в Казахстане по мере замедления инфляционных процессов происходило ослабление тесноты связи между ростом денежного предложения и инфляцией.
Снижение роли денежных агрегатов в процессе контроля и управления инфляционными процессами делает очевидной возможность политики допущения Нацбанком отклонений от оптимального ориентира роста денежной массы, если того требуют экономические условия, особенно изменение внешних факторов, трудно поддающихся точному прогнозированию. Причем такое нарушение промежуточных ориентиров не противоречит достижению основной цели по сдерживанию инфляции.
Например, в 2000 г. денежная масса увеличилась почти на 22,5%, в 2001 г. - на 18,6, а в 2002 г. - на 22,5%, что выше расчетных ориентиров для этих лет. При этом инфляция снизилась с 11,8% в 1999 г. до 11,2 в 2000 г., до 10,5 в 2001 г. и до 6,6% в 2002 г.
Нынешняя государственная антиинфляционная политика ориентируется на трактовку инфляции как исключительно монетарного явления, сводимого только к инфляции спроса, и поэтому ограничивается простым торможением всеми возможными способами роста объема денежной массы. Она практически игнорирует фактор инфляции издержек. Между тем инфляционный процесс в Казахстане имеет чрезвычайно сложный, комплексный, многогранный характер.
Скачкообразное повышение цен на энергоносители, сырьевые товары, металл, транспортные услуги, т. е. момент инфляции издержек оказывает повышательное давление на стоимость готовых изделий и, следовательно, играет в этом процессе весьма важную роль.
По данным Агентства РК по статистике, в 2002 г. цены на основные виды энергоресурсов (по сравнению с 1997 г.) увеличились в среднем на 39,0%, что в 6,4 раза превысило темп инфляции, составившие за тот же период 6,1%. Два механизма инфляции в системе причинно-следственных связей постоянно меняются местами, как бы подстегивая друг друга.
Ввиду следования Правительства РК монетарной концепции экономической политики, особое значение приобретает проблема эффективности денежно-кредитной политики и денежного механизма в переходной экономике. Казахстанские ученые-экономисты А. Д. Челекбай, Б. К. Иришев и В. Д. Мельников отмечают, что, во-первых, недостаточная развитость кредитной системы, денежного рынка и рынка ценных бумаг ограничивает возможности применения рыночных методов регулирования.
Во-вторых, денежно-кредитная политика не приводит к финансовой стабилизации, усиливает кризис неплатежей и спад производства [148, 149, 150, 76].
Предложение развести во времени решение задач финансовой стабилизации и экономического роста также представляется несостоятельным как с теоретической, так и практической точки зрения. Не может быть здоровых финансов при больной экономике, равно как и наоборот.
Весьма убедительно это показал такой выдающийся ученый, как Я. Корнай, которого никак не заподозришь в догматизме или симпатии к административно-командной системе [151].
В антиинфляционной политике Казахстана возобладает ортодоксально-монетаристский подход. Он предполагает жесткую денежно-кредитную политику. Известно, что рестрик-ционный курс в денежно-кредитной политике ведет к ухудшению экономического положения страны. Но сторонники монетаризма исходят из того, что поскольку инфляция идет от роста денежной массы и кредита, рестрикционный курс необходим.
Поэтому они утверждают, что, сдавив денежную массу и кредит, можно предотвратить инфляционный процесс.
На наш взгляд, поиски причин инфляции идут не в том направлении. Коль скоро денежной массы в республике не хватало и был денежный голод, то рестрикционный курс зажал нашу экономику с двух сторон.
Он был неправильным и как мера по отношению к кризисному состоянию экономики, ибо сдерживал инвестиционный процесс, и по отношению к денежному обращению, поскольку сократил денежную массу, ухудшил условия для расчетов, усилил кризис неплатежей. Таким образом, рестрикционный курс отрицательно влияет и на производство, и на сферу денежного обращения.
О необоснованном сжатии объема денежной массы в обращении и необходимости приведения ее в приемлемое (с учетом протекающих инфляционных процессов) соотношение с потребностями воспроизводства в нашей стране писал проф. М. Б. Кенжегузин еще в 1995 г. Истекшее с тех пор время лишь подтвердило обоснованность этих выводов и предложений.
В начале казахстанских реформ, а именно в 1992 г., было произведено массовое обесценение внутренних сбережений населения, и страна оказалась лишенной надежного и стабильного источника экономического подъема. Это была не просто ошибка, а результат серьезного профессионального просчета, игнорирование мирового опыта в понимании смысла и роли денежных сбережений населения.
Накопленные к началу либеральных реформ денежные сбережения населения были ошибочно отождествлены с отложенным спросом и рассматривались как своеобразный инфляционный зонтик, или денежный навес. В действительности, и это подтверждается всем мировым опытом, рост денежных сбережений населения обусловлен комплексом причин [100].
Во-первых, в нем отражаются качественные сдвиги в структуре потребления. По мере повышения уровня жизни населения закономерно возрастают потребности в товарах длительного пользования (автомобили, мебель, гарнитуры, компьютеры
